摘要
美伊战争导致全球硫酸供应紧张，可能导致湿法冶炼产量下降，全铜供求进一步向缺口倾斜。
尽管精矿加工费低迷，但国内冶炼产量创单月历史最高产量。随着进入消费旺季，下游企业补库，国内库存下降明显。
国内铜下游需求分行业来看，2026年1-3月电网投资高增长，电源投资基本持平，汽车产量和地产竣工面积负增长，家电小幅正增长，但全年可能下降，下游需求总体轻微转弱，但AI算力、机器人和新能源有望长期拉动铜需求。
风险提示
1.美联储超预期调整货币政策；
2.全球经济超预期衰退；
正文
一、美伊战争导致硫酸断供，湿法铜可能减产
海湾地区约占全球硫磺产量的四分之一，美伊战争导致霍尔木兹海峡持续被封锁，已切断全球约四分之一硫磺的供应。全球硫酸约60%来自硫磺，30%来自金属冶炼副产，10%产自硫铁矿制酸。硫酸更多用于化肥生产，目前正处于北半球种植季，许多国家加强了硫酸出口管制。据报道，土耳其已率先实施了硫磺出口禁令；俄罗斯将硫磺出口禁令延长至2026年6月30日；中国商务部和海关总署宣布自2026年5月1日至12月31日，全面暂停普通工业硫酸和冶炼副产硫酸的出口，仅电子级高纯硫酸等高附加值特种品类可获豁免。
2025年中国出口硫酸超450万吨，占全球贸易量8‑12%；其中约32%流向智利。智利湿法铜产量约112.5万吨（占总产量约20%），其硫酸需求约20%来自中国；刚果（金）约90%铜产量为湿法工艺，硫磺80‑90%来自中东，精铜年产273.3万吨，占全球9.6%。
由于湿法冶炼的铜矿为氧化矿，火法冶炼的铜矿为硫化矿。火法冶炼仅能少量使用氧化矿，无法大量使用氧化矿，如果硫酸无法获取，湿法铜可能被迫减产。据彭博报道，高盛预计因硫酸短缺，可能导致12.5万吨铜产量损失。这将使得全铜供求进一步向缺口倾斜。
二、国内3月份铜产量延续高增长
尽管精矿加工费低迷，年度长单为零美元/吨，最新周度精矿加工费为负82.8美元/吨，但国内冶炼产量延续高增长。国家统计局2026年3月国内精炼铜产量为133.0万吨，创历史最高单月产量，同比增长8.7%；1-3月累计产量为378.5万吨，同比增长9.3%。主要受益于副产品硫酸等价格处于高位。
三、国内库存连续6周下降，旺季特征显现
目前全球铜库存（LME+COMEX+上期所+上海保税库）为117.39万吨，持续6周下降。COMEX库存攀升至60.6万短吨，LME增加至40万吨，国内上期所库存由最高的3月中旬43.3万吨，降至目前的20.1万吨，上海保税库库存降至3.0万吨，国内需求旺季特征显现。
国内现货由贴水转为轻微升水，LME现货贴水50-70美元/吨。4月上海港口贸易升水处于60-80美元/吨。较1-3月份明显回升，表明国内进口意愿良好。
由于前期铜价快速上涨，导致下游企业常备库存下降，下游补库也促使国内铜显性库存下降。
四、下游需求同比轻微转弱
国内铜下游需求分行业看：
电力： 国家能源局发布，2026年1-3月份，全国新增发电装机容量8382万千瓦，同比减少578万千瓦；其中，新增风电装机容量1577万千瓦，同比增加83万千瓦；新增太阳能发电装机容量4139万千瓦，同比减少1847万千瓦。
由于去年同期抢装机，导致去年太阳能基数较高，今年同比出现负增长。
一季度，国家电网完成固定资产投资超1290亿元，同比增长37%；南方电网完成固定资产投资 385亿元，同比增长50%，两网合计完成电网投资约1675亿元。电力行业总体正增长。
汽车：中汽协数据显示，3月国内汽车产销分别完成291.7万辆和289.9万辆，环比分别增长74.4%和60.6%，同比分别下降3%和0.6%。2026年1-3月，汽车产销分别完成703.9万辆和704.8万辆，同比分别下降6.9%和5.6%。
新能源汽车购置税政策从2026年开始从全额免征调整为减半征收（按5%税率），同时汽车"两新"补贴方式由定额补贴调整为按车价比例进行补贴。这一政策切换导致2025年底出现"抢装潮"，大量消费需求提前释放，预支了2026年初的市场需求。特别是新能源车补贴下降更多，导致新能源车内销成为拖累整体销量的主要因素。
3月，汽车出口87.5万辆，同比增长72.7%。新能源汽车出口37.1万辆，同比增长1.3倍。在国内市场放缓的背景下，海外市场成为中国汽车产业新的增长引擎。
预计2026年，尽管购置税减免从全额免征转为减半等鼓励消费政策退坡，但随着L3级自动驾驶进入商业化落地，汽车迭代需求有望推动汽车产销正增长，新能源汽车渗透率有望进一步提升。
家电：2026年3月中国空调产量3455.3万台，同比增长6.1%；1-3月累计产量7458.4万台，同比增长3.8%。3月全国冰箱产量1093.9万台，同比增长13.8%；1-3月累计产量2722.4万台，同比增长9.4%。3月全国洗衣机产量1155.8万台，同比增长4.5%；1-3月累计产量3060.9万台，同比增长2.7%。3月全国彩电产量1583.4万台，同比下降7.8%；1-3月累计产量4051.1万台，同比下降2.0%。
2026年国内家电以旧换新政策延续，但补贴力度明显退坡。受2024–2025年政策刺激导致的需求预支影响，2026年内销面临高基数压力，预计全年可能负增长，结构性机会可能集中于高端化、智能化产品。
地产：1-3月份，房地产开发企业房屋施工面积541737万平方米，同比下降11.7%。其中，住宅施工面积375465万平方米，下降12.1%。房屋新开工面积10373万平方米，下降20.3%。其中，住宅新开工面积7420万平方米，下降22.0%。房屋竣工面积9789万平方米，下降25.0%。其中，住宅竣工面积6983万平方米，下降26.5%。
地产仍未见明显企稳迹象，2026年可能延续疲弱状态，但降幅可能趋缓。
国内铜下游需求分行业来看，2026年1-3月电网投资高增长，电源投资基本持平；汽车产量和地产竣工面积负增长；家电小幅正增长，但全年可能负增长，下游需求总体轻微转弱。
但长期来看，铜在AI算力、机器人和新能源应用前景广阔，并将长期拉动铜需求。
五、小结
美伊战争导致全球硫酸供应紧张，可能导致湿法冶炼产量下降，全铜供求进一步向缺口倾斜。
尽管精矿加工费低迷，但国内冶炼产量创单月历史最高产量。随着进入消费旺季，下游企业补库，国内库存下降明显。
国内铜下游需求分行业来看，2026年1-3月电网投资高增长，电源投资基本持平，汽车产量和地产竣工面积负增长，家电小幅正增长，但全年可能下降，下游需求总体轻微转弱，但AI算力、机器人和新能源有望长期拉动铜需求。
六、风险提示
1、美联储超预期调整货币政策；
2、全球经济超预期衰退。
