一、铜市场套利机会

1、国内市场机会

铜市场不同维度的交投逻辑继续分化。一方面，部分品种的资源禀赋和战略属性被重新定价，使其走势与月度、季度库存等传统基本面指标相背离；另一方面，中国市场的实际购买力与季节性补库节奏，是当前阶段决定价格波动边际的关键。

上游，铜精矿加工费持续在负值区间徘徊（如负40美元水平），且上半年很难看到关停大矿复产带来的增量，矿端供应链紧张的局面将为铜价提供坚实的基本盘。中国以外地区的冶炼厂因亏损出现减产或关停，可能造成精炼铜库存的被动消耗。然而，与之相对的是全球显性库存的绝对高位。当前铜的显性库存（包括中国社库、海外交易所库存及国内保税库）已回升至2017-2018年供给侧改革后的周期高点，总量超过130万吨。节后中国市场社库增速极快，已经超过53万吨，可能对铜价潜在趋势形成节奏性压制。

2、跨市套利机会

二、铝市场套利机会

1、国内市场机会

2月沪铝从历史高位回落约3%，春节前后处于23000-24000元区间震荡。

国内电解铝运行产能升至4480万吨附近，较去年同期增加近110万吨，新疆天山和国电投扎铝二期贡献增量，辽宁闲置30万吨产能有复产计划。

2月铝下游开工延续季节性下降，周度铝棒产量从31万吨降至25万吨以下，加工企业将逐渐进入复工复产。截止2月底，铝锭社库增37.5万吨至115.7万吨，铝棒社库增加15.4万吨至39.8万吨，春节后库存总量较去年节后大增超过50万吨，节后累库通常将持续一个月以上，库存峰值将远超往年。现货反馈偏弱，华东、中原和华南现货贴水在180元、290元和145元，华南铝棒加工费在100元附近低位波动。年初以来国内表观消费同比负增长，关注节后消费复苏情况。

开年以来宏观主导方向，有色金属一度脱离基本面大涨，随着美联储新主席人选公布改变未来宽松路径预期，贵金属和有色大幅回落后陷入盘整。3月两会、美联储会议、美国关税、美伊局势、特朗普访华等均将对市场产生重要影响，宏观不确定性强，基本面弱势现实和海外减产预期相搏弈，沪铝震荡等待宏观指引和需求验证，下方关注23000元位置支撑。跨期方面，库存高企，现货疲软，正向结构暂难逆转，跨期机会不佳。现货贴水较大，买现抛期具备一定安全边际。

2、跨市套利机会

2月LME库存小幅下降3万吨至47万吨，0-3价差-20美元/吨变化有限，沪伦比在近三年低位波动，原铝进口亏损约2000元处于近几月平均水平。South32旗下莫桑比克铝厂将从3月15日起进入停产维护状态，涉及产能超过50万吨，目前仍未出现转机；去年10月事故减产20万吨的世界铝业冰岛铝厂宣布4月底重启生产线，较预期提前6个月；此外还需关注美伊局势进展是否加剧对中东供应担忧。总体看国内基本面压力较大，如海外供应扰动加剧则倾向于正套方向参与。

三、锌市场套利机会

1、国内市场机会

2月，宏观上美货币宽松路径陷入迷雾，美联储换帅预期下，沃什的“降息+缩表”措施引发多头恐慌，有色和贵金属板块高位下挫。基本面上，国内春节长假，需求走弱，阶段性供大于求下的累库预期明确，沪锌主力合约月跌幅近5%，沪锌期权波动率微笑曲线严重正向偏斜的局面得到明显修复，卖出近月深度虚值看涨期权策略进入收获期。

展望3月，矿紧略缓解，消费回暖，锌价震荡。1）国内矿紧略缓解：海外主要矿企2025年财报陆续发布，全年增量如期兑现，受嘉能可、泰克下调2026年锌精矿产量预期影响，2026年海外矿供应增量不及预期。国内火烧云铅锌矿增量继续兑现，随着天气转暖，3月下旬以后北方矿山将陆续复产，SMM3月国产矿TC均价环比上涨100元至1500元/金属吨，锌精矿TC有望见底回升，但反弹空间有限，沪锌下方成本支撑强。2）春节累库不及去年，整体库存水平偏高:节后SMM锌社库较节前增加4.93万吨至20.97万吨，累库幅度不及去年。国内不同炼厂盈亏差异大，副产品收益较好背景下，整体开工积极性尚可，1月高价明显抑制下游拿货积极性，锌社库水平居近三年高位，约束沪锌反弹空间。3）消费预期向好：3月需求进入“金三银四”传统旺季，全球电力、储能需求爆发，产业链转移背景下，海外需求有望延续强劲，3月需求预期暂不悲观，跟踪去库节奏

综合来看，3月沪锌基本面中性略偏多，库存偏高，国产矿TC低位小幅反弹约束沪锌反弹空间，但消费进入传统旺季，且外盘对内盘形成托举，沪锌有望背靠2.4万元/吨整数关高位震荡，基本矛盾整体有限，期限曲线偏平，跨期不推荐。

2、跨市市场机会

2月锌出口窗口短暂打开，沪伦比整体走低。LME锌库存由升转降至9.84万吨，0-3个月现货贴水幅度收窄至16.97美元/吨，国内锌锭补充下，海外锭供求矛盾缓解，期限曲线偏平。展望3月，海外矿供应不及预期，进口矿TC反弹节奏或迟于国产矿，年度基准TC大概率维持较低水平，海外炼厂盈利能力总体不及国内炼厂，锌锭供应增长仍将以国内为主，基本面内弱外强有望常态化。鉴于3月国内消费旺季，沪伦比或有小幅上修后区间窄幅波动，现货进口亏损预计在[-2500,-1800]元/吨区间，跨市套利空间不足。

四、镍市场套利机会

1、镍与不锈钢套利机会

2月镍价区间波动，镍价总体表现缺乏独立性，跟随外围品种走势为主，走势重心在135000元。伦镍走势相近，2月初快速下杀后价格重心逐步持稳于17500美元附近。人民币汇率持续抬升，美元走势弱，外盘镍表现更强。现货来看，金川升水明显回暖，金川升水8600元，进口镍升水50元，电积镍报价平水。库存来看，纯镍过剩严重，但不锈钢库存去化速度较快，下游或引导纯镍消费改善，纯镍库存增1400吨至7.5万吨，镍铁库存在2.93万吨，不锈钢库存暴增十余万吨在101.6万吨。

在镍矿供应短缺预期下，期货存在支撑，同时冶炼厂看涨情绪强烈，上游报价仍在上涨，镍生铁报价一路上扬。高镍铁报价在1077元每镍点，上游价格开始出现反弹传导，短期仍为政策情绪主导。不锈钢库存消化后有一定增产空间，且镍铁下调后不锈钢利润修复，或将再度累库。印尼矿业政策扰动增多，并成为中短期交易的主要参照。

需求端来看，终端虽对高价接受度仍然较低，但市场价格仍在期货的带动下持续攀升，市场部分刚需成交价格处于上涨态势。不锈钢现货价格冲高后，下游终端畏高情绪升温，采买谨慎，实质性成交疲软，成交主要集中于期现机构套利操作，货源淤积流通环节。钢厂到货有限、库存虽小幅累库仍处低位，贸易商挺价意愿强烈，支撑现货偏强运行。

2、套利思路

镍铁涨价去库存，价格重心上扬，不锈钢利润总体支持偏高开工率。国内纯镍库存继续攀升，现货冗余仍将长期持续。由于国内产量持续提升，叠加交割品扩容，对海外纯镍需求强度一般。海外纯镍积累速度快于国内，或出现进口方向机会。人民币汇率走强，内外比值大致走高。沪镍市场contango结构，预期供应增加，价格反弹会加剧过剩到来的速度。短期关注镍库存堆积后造成的不锈钢冶炼利润修复，不锈钢增产是否减缓纯镍补库是关键。

五、铅市场套利机会

1、国内市场机会

2月进口窗口打开，海外过剩压力持续向国内传导，内外盘齐累库，春节长假导致消费明显走弱，叠加宏观“沃什恐慌”导致的贵金属和有色板块整体高位回落，沪铅重心下移。

展望3月，高库存压力下，侧重跟踪消费回暖程度和炼厂开工动线。1）海外过剩压力继续向国内传导，铅锭不缺：海外铅锭明显过剩，铅价外弱内强，进口窗口持续打开，海外低价粗铅持续补入国内市场，拖累沪铅价格上行。2）成本支撑仍偏强：SMM数据，3月内外矿TC环比持平分别为250元/金属吨和-150美元/干吨。副产品硫酸收益较好，负TC下原生铅炼厂开工偏积极；废电瓶价格相对抗跌，再生铅炼厂利润空间被严重压缩，2月底SMM精废报价持平，成本端支撑仍偏强。3）下游开工恢复后消费增量预期不足，关注炼厂动态：节后SMM铅社库较节前增加1万吨至6.4万吨，累库水平高于往年，节前铅价深跌，下游担忧节后行情，采购情绪不高。3月下游全面复工，逢低拿货或有增加，但国内新国标电动二轮车销售不畅，电池出口性价比不高，海外电池加工能力提高，铅消费缺乏明显增长预期。持续跟踪社库动线，侧重观察炼厂开工动态。

3月需求阶段性恢复但缺乏增量预期，铅价低位侵蚀再生铅炼厂利润，铅锭整体过剩压力不改，维持背靠成本线的低位震荡看待，价格区间1.65-1.73万元/吨。市场矛盾有限，跨期不推荐。2、跨市市场机会

进口窗口持续打开，截至2月26日，LME铅库存28.63万吨高位，0-3个月现货贴水45.26美元/吨，海外过剩压力较大。SMM铅社库6.4万吨，虽高于往年但大幅低于海外，库存结构仍支持铅锭进口窗口持续打开。预计3月沪伦比围绕进口窗口打开宽幅震荡，跨市套利利润空间有限，不推荐。