瑞银：LME专家会议纪要 ：镍、锂、铝、铜、钨要点梳理！
发布时间：2026-05-17 20:09:01 来源：陆家嘴大宗商品论坛
核心判断：这轮基础金属不是同一个故事。镍看印尼HPM政策和HPAL成本，锂看供需紧平衡下的阶段性冲高，铝看2026年缺口与2027年新增供给的赛跑，铜看供应扰动和需求韧性的拉扯，钨则看前期去库后的三季度补库。价格弹性不只来自“需求好”，更来自政策、库存、冶炼约束、原料成本和产业链补库节奏同时错位。这组LME周专家电话会的内容，表面上是在讨论镍、锂、铝、铜、钨五个基础材料品种，但真正有价值的地方不是把每个品种的价格预测背一遍，而是把它们背后的供需矛盾拆开。镍的关键在印尼政策执行，尤其是HPM基准价是否真正传导到褐铁矿交易价格；锂的关键在电池需求的强度和供应预测是否过于乐观；铝的核心是2026年短缺与2027年新增供给之间的时间差；铜仍然有供给端支撑，但短期需求担忧和宏观压力不能忽略；钨则处于价格回调之后的再平衡阶段，三季度补库可能重新给价格带来支撑。所以，这不是一份简单的“金属涨跌表”。更像是一张基础材料的周期地图：有些品种现在紧，有些品种明年可能松；有些是政策推高成本，有些是库存周期在摆动；有些是短期价格有弹性，但长期供给压力已经在路上。镍这条线，最关键的变量是印尼新的HPM政策。专家的判断很直接：如果褐铁矿交易价格严格按照新的HPM基准价执行，再考虑矿权税、运费以及硫磺价格上行等因素，HPAL的原料成本会明显抬升，镍价有机会站上2.1万美元/吨。这里的重点不是“镍价一定马上大涨”，而是成本曲线被政策重新抬高。HPAL项目本来就是镍产业链里对矿石价格、硫酸价格、运费和政策费用都非常敏感的一环，一旦HPM价格真正落到成交端，成本压力会非常实在。不过，专家也提到一个现实问题：新HPM政策虽然在4月中旬已经推出，但目前褐铁矿的实际成交价格变化还不明显。这说明政策从发布到执行，中间存在时间差。HPAL企业仍在和印尼政府、矿山进行谈判，最终成本传导的节奏还需要观察。供给端也不是铁板一块。关于印尼镍矿RKAB配额，专家认为印尼可能在7月额外增加5200万湿吨配额，使包括菲律宾进口在内的镍矿总供应达到3.31亿湿吨，而对应需求约为3.25亿湿吨。也就是说，供给不是完全没弹性，政策抬成本和新增配额之间会互相拉扯。我的理解是，镍的交易核心要盯两个点：第一，HPM是否真的进入褐铁矿实际成交价；第二，新增RKAB配额能不能压住成本抬升带来的价格弹性。只看政策标题，很容易看偏。锂的判断更像是“紧平衡下的脉冲行情”。专家预计2026年锂价均价约为17万元/吨LCE（含税），阶段性高点可能到25万元/吨LCE（含税），但这个高点很难长期维持。需求端看起来并不弱。专家预计2026年全球锂电池需求同比增长33%，其中动力电池产量增长约25%，储能电池产量增长约70%。这个结构很重要，因为如果只看全球电动车销量，增速可能只有6%左右，似乎不算特别夸张，但电池需求的增速明显更高。原因在于单车带电量变大，以及电动商用车增长更快，而商用车电池容量往往是乘用车的3到4倍。储能则是另一条强线。70%的产量增长，意味着储能仍然是锂需求里最有弹性的部分。AI数据中心、电网侧储能、可再生能源消纳，都会让储能从过去的“补充需求”变成一个越来越重要的主需求来源。供给端，专家预计2026年全球锂供应（包括原生和二次供应）同比增长27%。但她也提醒，当前市场对供应端的预测可能偏乐观，很多假设未必能兑现。若供应兑现低于预期，而需求端又保持高增长，2026年锂市场大概率会处于紧平衡。所以锂不是没有上涨空间，而是上涨方式可能比较“尖”。阶段性冲到25万元/吨不奇怪，但如果要长期维持在这个水平，需要需求强、供应慢、库存低三件事同时成立。这个难度不小。铝的逻辑更分阶段。2026年价格有支撑，核心原因是全球约190万吨的供给缺口。海外缺口超过300万吨，主要来自Mozal超过50万吨的减产，以及中东（不含伊朗）超过200万吨的供应短缺。中国这边的情况更复杂。一方面，中东供给紧张带动出口强，支撑国内价格；另一方面，高利润刺激国内产量抬升，年化产量接近4600万吨，甚至高于产能天花板附近的约束水平。下游需求却不算强，库存偏高，2026年国内需求增速预计只有约1.2%。专家认为，铝价在约2.4万元/吨附近可能看到季节性补库支撑。但到了6-7月淡季，库存可能重新回升。也就是说，2026年铝价有缺口支撑，但它不是一条毫无压力的单边行情。真正要小心的是2027-2028年。专家提示，2027年开始海外新增供应压力会明显上升，印尼、越南、印度等地可能带来超过200万吨新增供应，同时欧洲和中东部分产能也可能复产。其中印尼是最关键的摇摆变量，产量可能从2026年的约170万吨升至2027年的约270万吨，到2030年甚至达到600-700万吨。氧化铝则没那么乐观。专家认为氧化铝仍然结构性过剩。中东电解铝减产会让部分氧化铝重新流回中国，新产能也在投放，铝土矿供应充足、库存高企，这些都会限制氧化铝价格上行空间。即便假设几内亚铝土矿出口上限为1.5亿吨，氧化铝也不容易出现真正意义上的紧缺。铜的基本面仍然偏支撑。专家认为，如果供应端进一步扰动，而地缘紧张有所缓和，铜价有机会向1.4万美元/吨靠近。但她同时提示，需求端存在下行风险，尤其是电网投资、发电和光伏等领域的需求变化，可能压制未来消费。硫酸和冶炼加工费也是重要变量。当前国内硫酸价格约为1700-1800元/吨，如果中东紧张局势缓和，硫酸价格可能回落，支撑区间大约在1200-1300元/吨。TCRC方面，长单目前大致呈现60/40分化；在当前现货TC水平下，若不考虑融资成本，多数冶炼厂仍然有利润。政策变化对铜贸易结构也有影响。近期发票政策调整降低了融资贸易和套利交易的可行性，短期可能造成流动性收紧，并支撑现货升水。中期看，贸易商过去承担的“库存缓冲器”功能可能减弱，隐性库存或被释放，但专家认为这不太可能直接冲击铜价。废铜端压力更明显。反向开票政策和废铜公平竞争监管，对废铜制杆企业造成压力。一季度废铜制杆开工率降至13%-15%，产量同比减少28万吨。这会影响废铜对精铜的替代节奏，也会改变铜产业链不同环节的利润分配。供应端目前反而略有缓和。关于Freeport Grasberg运营延迟一年的消息，渠道反馈认为概率较低。非洲冶炼厂硫酸供应风险方面，主要冶炼厂一般持有2-3个月硫磺库存，短期影响有限；柴油供应预计也足够支撑铜业务。COMEX-LME套利短期参与有限，因为市场对关税的预期较低。钨现在处在回调阶段，但不能简单理解为逻辑结束。专家预计2026年钨需求同比增长约9%，需求结构在发生变化。铁钨需求预计下降，原因是约50%的需求被钼铁替代；但APT需求仍有高端硬质合金和航空航天需求支撑。高端硬质合金仍是重要支撑，1-3月金属切削机床产量同比增长3.4%。长期看，核聚变涂层和钨基高温合金也是潜在增量。专家提到，单个核聚变涂层项目可能带来约5000吨钨需求，这个数字不小，但更偏长期期权。供给端，原生供应预计同比基本持平，因为没有大的新增产能，而且监管执行比过去更严格，限制超产。增量需求主要靠废钨供应补充，废钨供应预计从2026年的2万吨提升到3万吨。整体市场仍然偏紧，约有3000吨缺口。价格方面，65%黑钨精矿从3月中旬高点回落约35%，目前约68万元/吨。回调的主要原因是前期过度补库，大型硬质合金企业库存达到4-5个月。专家认为，短期支撑大约在65万元/吨，但也不能排除价格继续回到2025年底约46万元/吨附近的风险。不过，钨的后续变量在三季度。4月投机性废钨库存基本清理，海外溢价继续扩大，同时硬质合金企业可能在7-8月重新进入补库周期。如果这些条件同时出现，供需会再次收紧，价格也会重新获得支撑。这几类金属后面不能用同一套框架盯。镍要看HPM政策执行和HPAL谈判；锂要看电池产量和供应释放是否兑现；铝要看2026年缺口能维持多久，以及印尼新增供应速度；铜要看需求端有没有被电网、光伏、发电拖累，同时盯硫酸、TCRC和废铜政策；钨则要看7-8月补库能不能回来。更直接一点说，镍是政策成本交易，锂是紧平衡交易，铝是时间差交易，铜是供需韧性交易，钨是去库后再补库交易。它们都会受到宏观风险和美元流动性影响，但每个品种自身的关键矛盾并不一样。如果后续要做持续跟踪，建议把“价格”放在第二层，把“库存、订单、政策执行、冶炼利润和新增供给兑现”放在第一层。价格是结果，不是原因。真正能提前给信号的，往往是这些看起来不那么热闹的东西。这一轮LME周专家电话会给出的最大启发是：基础材料的机会不在齐涨齐跌，而在分化。镍、锂、铝、铜、钨虽然都属于资源品，但当前所处位置完全不同。镍要等印尼HPM政策真正落地到成交价格，才会把成本曲线实打实抬起来；锂处于供需紧平衡，价格能冲高，但不能把高点当常态；铝在2026年有供给缺口支撑，但2027年新增供给压力会变大；铜的供应端仍有支撑，但需求端的扰动越来越需要重视；钨则是库存周期和补库周期的典型品种，三季度可能才是下一轮观察窗口。所以后面真正值得看的，不是谁今天涨得多，而是谁的供需错配还能持续，谁的新增供给还没出来，谁的库存已经清完，谁的成本曲线正在被政策重新抬高。
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