网讯：
报告摘要
2024-2025年，全球钴市场经历了从周期性调整向结构性重构的历史性转变。市场的主导逻辑已从传统的供需基本面，演变为政策意志、资本博弈、技术迭代与物流安全四重力量的复杂角力。刚果（金）出口配额制度的正式启动，标志着钴供应链从自由市场向计划管控的根本性转型，人为制造了长期的“结构性紧平衡”。与此同时，下游电池技术的“去钴化”进程以超预期速度深化，磷酸铁锂电池（LFP）确立统治地位，形成了“供应端政策刚性”与“需求端技术弹性”的深度博弈。嘉能可通过升维竞争，成功推动规则革命，重塑了定价权格局；而中美资本在资源与物流通道上的争夺则揭示了钴的战略属性。展望未来，钴价中枢系统性上移与高波动性将成为新常态，企业的核心竞争力将取决于构建抗干扰的供应链韧性、管理极端波动的财务能力，以及穿透复杂信息的战略远见。
一、 全球钴市场基本面：高度集中的供应与多元分化的需求
1、供应端：刚果（金）绝对主导与中国精炼枢纽的双重集中
全球钴供应链呈现“资源-加工”双高度集中格局，地缘政治与政策风险被置于核心位置。
• 资源垄断固化：刚果（金）作为全球钴供应绝对核心的地位在2024-2025年进一步巩固，其产量占全球开采量的比例维持在77%-78%。2025年，其政策干预直接导致钴矿产量预计较2024年减少约2万吨，凸显了政策变量对实物供应的影响力。
• 政策干预的演进与常态化：刚果（金）政府的角色从监管者转变为直接的市场管理者。其政策路径从2025年初的全面出口禁令，迅速演变为一套精细化的出口配额管理制度。根据该制度，2025年第四季度出口配额仅为1.81万吨（延缓到2026年一季度执行），而2026-2027年的年度配额被设定在9.66万吨。相较于2024年刚果（金）约22万吨的实际出口量，这意味着未来两年供应被政策性压缩超过50%，“计划性短缺”成为长期预期。
• 精炼环节的“中国枢纽”效应：中国控制着全球约83%的精炼钴与93%的钴化学品供应，形成了不可替代的加工枢纽。然而，其原料进口高度依赖刚果（金），这使得中国的精炼产能成为全球供应链的“压力传感器”和“波动放大器”。任何源自刚果（金）的供应扰动，都会在中国精炼环节被迅速放大，并传导至全球。
2、需求端：动力电池结构性退潮与传统需求的韧性支撑
钴的下游需求结构正经历深刻而迅速的分化，增长引擎发生根本性转换。
• 核心增长引擎动力衰减：中国动力电池市场的技术路线革命在2024-2025年完成。LFP电池装机占比从2024年的73.6% 飙升至2025年1-9月的约81%，三元电池份额萎缩至19%左右。这一趋势因全球主流车企为中低端车型大规模导入LFP版本而得到强化，标志着钴在其最大增量市场的需求增长已基本见顶。
• 高镍化持续压低单位需求：即便在三元电池内部，“去钴化”的技术进化也在持续。电池配方正快速从NCM 622转向NCM 811、NCMA等高镍低钴甚至无钴方向，将正极材料中的钴含量从约20%降至7-12%，先进工艺可达3-4%。单车带钴量呈不可逆的下降趋势。
• 非电池需求构成战略基石：以高温合金（航空航天发动机）、高性能磁材（钐钴磁体）、硬质合金和催化剂为代表的传统工业领域，对钴的需求具备高附加值、高技术壁垒和高客户粘性。这部分需求增长虽平稳，但波动性小，且与国防安全、高端制造紧密相连，为全球钴需求提供了稳定的“底部支撑”和“战略价值锚”。
3、市场状态：政策定义下的“结构性紧平衡”
在供应端受配额刚性约束、需求端增长乏力的双重作用下，钴市场进入一种非由市场自然出清、而是由政策人为定义的 “结构性紧平衡” 状态。这种平衡极其脆弱，且伴随着全产业链极低的库存水平，市场缓冲垫几乎消失，使得任何微小的扰动都可能被迅速放大为剧烈的价格波动。
二、 结构性变革：定价权迁移、规则革命与资本多维博弈
1、定价权迁移：从MB垄断到双轨制博弈
钴市场的定价机制演变，是产业链权力结构转移的微观缩影。
• 旧秩序：MB定价与矿山霸权（2023年前）：以嘉能可为代表的国际矿业巨头主导氢氧化钴贸易，采用 “MB标准级钴价 × Payable系数” 的定价模式。矿山通过控制系数掌握核心议价权。
• 转折点：供应分散与下游崛起（2023年）：随着以洛阳钼业KFM项目为代表的中资矿山巨量产能释放，全球供应格局走向分散。同时，中国下游需求的影响力空前提升，催生了基于中国市场供需的 “SMM硫酸钴价格倒推” 定价模式。2023年7月，SMM定价在现货层面首次实质性逆转MB定价，标志着定价权开始向下游消费端倾斜。
• 博弈期：双轨制博弈与不确定性（2024-2025停止出口前）：市场进入MB与SMM两种定价体系并存的“双轨制”时期。多数生产商接受了SMM机制，而嘉能可仍坚守MB体系并战略囤货以维持影响力，定价权的最终归属成为市场博弈的焦点。
2、规则革命：配额制与巨头的战略升维
当市场手段难以挽回颓势时，头部玩家选择了改变游戏规则本身。
• 从价格保卫到规则塑造：面对钴价跌至近十年谷底，嘉能可通过系统游说，成功将市场供应过剩问题，升维为资源国“战略资源价值被低估”的政治经济议题，直接催化了刚果（金）出口配额制度的出台，完成了从“市场参与者”到“规则共同塑造者”的关键跃迁。
• 配额制的深远影响：配额制度不仅瞬间扭转了市场预期，更从根本上将定价逻辑从 “需求主导” 切换为 “供给主导” 。它成功推动MB钴价从2025年初低于10美元/磅的历史低位，飙升至年末的24-25美元/磅，实现了“量减价增”的政策目标，并为未来价格设立了新的中枢预期。
3、资本博弈：物流通道争夺与全球战略布局
资本与地缘政治深度交织，供应链安全竞争已从矿山延伸到物流通道。
• 东向物流通道危机与中国的应对：2025年10月底，坦桑尼亚达累斯萨拉姆港因内乱关闭，严重冲击了刚果（金）矿产品东向亚洲的核心物流路线。中国企业正加速投资并激活坦赞铁路，旨在构建稳定可靠的东向印度洋备份通道。
• 西向战略走廊与欧美的布局：以美国为首的西方国家正全力推进洛比托走廊建设，计划将刚果（金）、赞比亚矿产经安哥拉洛比托港运出，物流效率可提升三倍。美国国际开发金融公司（DFC）正主导数亿美元融资，直言此举旨在削弱中国在非洲关键矿产供应链中的影响力。这标志着钴供应链的竞争已进入 “东西通道博弈” 的地缘战略层面。
• 中美资本的战略路径分野：
◦ 美国策略：侧重“资金绑定+盟友联盟”，通过《国防生产法》标题III资助、与澳大利亚等签署关键矿产协议，并借助洛比托走廊引导资源流向西方体系。
◦ 中国策略：坚持“全产业链共建”，在刚果（金）、印尼等地建设从采矿到冶炼的一体化基地，巩固并扩大其在精炼环节的绝对优势。
三、 价格传导机制、波动放大器与关键“X因素”
1、核心传导路径：政策黑箱→枢纽梗阻→全球共振
2025年的价格暴涨遵循一套清晰的传导链条：
• 源头梗阻：刚果（金）出口政策突变（禁令→配额），直接切断原料物理流通。
• 枢纽放大：中国冶炼厂因“断粮”而被迫降负荷，导致成本推动型暴涨。国内硫酸钴价格从禁令前约26,500元/吨飙升至90,000元/吨。
• 全球共振：作为定价核心，中国市场的紧张情绪与成本上升无延迟传导至全球，鹿特丹钴价实现翻倍。路径可概括为：刚果（金）政策黑箱 → 中国精炼产能“缺血” → 全球价格系统性重估。
2、核心波动放大器
3、关键“X因素”：被激化的下游巨头现货采购需求
一个潜在且巨大的上行风险来自于下游巨头被迫进入现货市场。以宁德时代为例，其与洛阳钼业签署的长期包销协议面临严峻挑战：KFM在配额统计基期（2022-2024年）内才达产，其获得的出口配额远低于其实际产能和已承诺的包销额度。为满足其庞大的高端电池生产计划，宁德时代未来极有可能需要进入现货市场进行大规模采购填补缺口。作为全球最大电池生产商，其市场化采购行为的规模与紧迫性，足以成为推动现货价格阶段性冲高的核心 “X因素”。
四、 替代供应崛起：黑粉回收与MHP重塑原料结构
高钴价正刺激替代原料来源快速发展，部分重塑上游供应结构。
• 黑粉料（电池回收料）市场逆势扩张：
◦ 高钴含量的NCM、LCO型黑粉料需求激增，中国、韩国采购活跃。
◦ 印度出口管控收紧导致供应紧张，推高黑粉料中钴的支付比例至历史高位，回收经济性凸显。
• MHP（混合氢氧化物沉淀）战略地位提升：
◦ 作为镍湿法冶炼的中间品，MHP中的钴计价系数持续攀升，成为冶炼厂应对刚果（金）原料短缺的重要替代来源。
◦ 产业链进一步深化，甚至镍锍中的钴含量也开始单独定价，彻底改变了其作为“附赠品”的历史。
五、 供需平衡展望与价格情景分析
1、趋势判断：新秩序下的核心特征
• 供应端：政策风险内化为长期定价要素
◦ 刚果（金）配额制度长期化，供应处于“计划性短缺”状态。
◦ “非配额”供应（如合法化手抓矿、本地加工产品豁免）是最大的下行风险变量，但增长受制于ESG认证与资本投入。
◦ 供应多元化（如欧美、巴西项目）进展缓慢，中期内难以改变对刚果（金）的依赖。
• 需求端：结构性“去钴化”与战略需求并存
◦ 动力电池领域的钴需求总量增长见顶，结构上向高端长续航电动车、航空动力等高性能领域集中。
◦ 单位用量下降与LFP份额扩张形成双重压制。
◦ 主要消费国的战略收储行为（如中国国储局采购）将在市场极度悲观时提供明确的“价格托底”效应。
• 市场与价格：高波动性与新中枢
◦ 市场处于“脆弱的紧平衡”中，价格对供应端事件的反应呈非线性放大。
◦ 预计2026-2027年，钴金属价格中枢将系统性地抬升至25美元/磅上下区间，氢氧化钴Payable系数有望稳定在88%-98%的高位。高波动性将成为新常态。
2、情景展望
六、 结论与启示
全球钴市场已进入由 “政策主导供应、技术重塑需求、资本博弈通道” 定义的全新阶段。其核心特征表现为：由配额制度人为制造的“结构性紧平衡”、价格中枢系统性上移与高波动性内生化，以及供应链安全竞争升维至物流与地缘战略层面。
在此新秩序下，企业的战略重心必须实现根本性转移：
1. 从预测价格转向管理波动：将高波动性内化为运营前提，建立与之匹配的柔性合同、动态库存及金融对冲体系。
2. 从依赖单一来源转向构建韧性网络：积极布局原料多元化，并投资关键物流备份通道，以缓解地缘断供风险。
3. 从短期采购转向战略协同：与上下游伙伴构建更紧密的联盟或信息共享机制，共同应对政策不确定性，并聚焦高附加值、高壁垒的钴应用领域。
4. 从商业分析转向地缘洞察：将资源国政策演变及大国战略博弈纳入核心决策框架。
最终，钴市场的竞争已从资源与成本的较量，升维为涵盖供应链韧性、金融风险管理和地缘政治智慧的系统性战略博弈。
