要点
上周LME注销仓单大幅攀升，注销仓单占比从4%急速升至40%。该事件发生在CODELCO给出创历史记录的美金铜长单溢价之后，加剧了市场对精铜现货紧缺的担忧，铜价急速拉涨。另外目前美国仍维持了一定“虹吸”量，非美市场铜处于低库存，现货供应偏紧状态。在该背景下，LME铜注销仓单快速攀升，使得市场对铜现货紧缺担忧的情绪进一步升温。
短期来看，目前全球主要国家制造业PMI仍在荣枯线下方运行，铜价持续上涨的经济基础尚未稳固，谨防短期因逼仓情绪导致急速上涨带来的透支。12月17日是LME date月到期日，在此之前逼仓也有进一步发酵的可能。下周将迎来美联储议息会议和国内中央经济工作会议，宏观情绪变化也将对铜价造成扰动，短期铜价波动或加剧。投资者可考虑逼仓情绪消退后逢低建仓。
中长期来看铜供应端将出现炼厂减产，供应增速下降的局面；需求端，新能源领域持续带来消费增量，再加上全球AI数据中心建设和全球电网建设改造周期的助力，全球铜消费有望实现3%的年均增速。2026年全球铜供需将进入实质性短缺，预计将短缺30万吨以上。宏观方面，美联储开启降息，“大而美”法案下，美国财政赤字将增加，财政货币双宽松将带来美国经济修复，宏观面对铜价也偏利多。宏观基本面双驱动下，预计铜价重心有望抬升至10万以上的中枢水平运行。
正文
1、美国“虹吸”效应下，LME注销仓单大幅攀升，现货紧缺担忧加剧
上周LME注销仓单大幅攀升，注销仓单占比从4%急速升至40%。多位知情人士表示，Mercuria（摩科瑞）已订购约5亿美元的铜，并申请从LME仓库提货约5万吨。这是十多年来最大规模的提货注销。该事件发生在CODELCO给出创历史记录的美金铜长单溢价之后，加剧了市场对精铜现货紧缺的担忧，铜价急速拉涨。
今年在美铜关税影响下，1-8月美国精炼铜进口同比大幅增加60余万吨，COMEX库存已较3月份增加三十多万吨。美铜关税落地后，精铜被豁免，但目前COMEX与LME仍维持一定的价差，且往往在铜价上涨时，该价差会扩大；当价差扩大至400美金以上时，在套利驱动下，美国铜进口量增加。也就是说，目前美国仍维持了一定“虹吸”量，非美市场铜处于低库存，现货供应偏紧状态。在该背景下，LME铜注销仓单快速攀升，使得市场对铜现货紧缺担忧的情绪进一步升温。
不过目前国内铜出口窗口已经进一步扩大，国内炼厂积极布局出口交仓，有望部分缓解LME现货紧缺的局面。12月17日是LME date月到期日，在此之前逼仓也有进一步发酵的可能。需持续观测LME注销仓单和现货升贴水变化情况。
2、铜矿短缺，炼厂减产，新领域助力消费，2026年全球供需缺口扩大
由于全球铜矿品位下降、高融资成本、资源保护主义和ESG问题，全球铜矿成本抬升，矿企利润不足。最近 GEM Mining Consulting 发布的一份研究引起了业内广泛关注：全球超过25%的铜供应、约640万吨产能，被ESG（环境、社会与治理）问题所阻碍。利润不足导致矿企资本开支下降，再加上全球铜矿供应干扰不断，2025年预计全球铜矿供应增速降至0.5%，26-28年均增速或降至2%附近。
今年以来铜精矿加工费持续在-40美金附近运行，海外炼厂已开启减产，尤其是日本、智利的炼厂。海外炼厂减产也是海外精铜供应紧缺的因素之一。虽然国内炼厂2025年产量大幅增加，但26年铜精矿长单加工费预计将较25年大幅下滑，国内炼厂生产压力加大，26年或面临减产的局面。整体2026年全球炼厂面临原料短缺利润大幅下滑的窘境，全球精铜产量增速将明显下滑。
需求端，AI将开启新一轮技术革命，数字化、智能化、电气化将持续推进。铜凭借其卓越的导电性、信号传输的低损耗性、热传导性和良好的机械性能，被广泛用于电网及各种电气设备中。在新一轮技术革命中，全球用铜强度将得到进一步提升。另外AI需求爆发将带来全球用电量的快速增长，电网从发电到输电、配电以及老旧设备更新都将迎来巨大发展空间。新能源领域虽然增速下滑，但高基数下仍为全球铜消费带来一定增量。
据测算，AI数据中心、新能源将每年为铜消费带来60万吨以上的增量，其中AI数据中心建设和储能将成为近两年的增长亮点。
在净零排放及电气化带来的电力需求高增背景下，据IEA数据，到2050全球电网总长度将增加一倍多，配电线路仍将占线路总长度的90%以上。在未来20年内，全球将更换或新增超过8000万公里的输配电线路。这比目前全球所有电网的总长度还要多。2030年全球电网安装长度预计较2024年增长14%至9335万公里。
据IEA数据，在交流电中地下电缆传输耗铜101kg/MW/km，配电耗铜438kg/MW/km。据测算，2024-2030年电网对铜需求的复合增速有望达到为3%，铜消耗量将从2024年的950万吨增至2030年的1135万吨。
AI+新能源+电网建设有望每年为全球铜消费带来接近100万吨的增量，铜消费年均复合增速有望达3%。
在这样的供需背景下，2026年全球铜供需将进入实质性短缺，且2027年短缺将进一步扩大。供需失衡的基本面助力下，铜价有望迈入新台阶。
3、全球进入财政货币双宽松周期
美国政府重启开门后公布的一系列经济数据，使得市场对美联储12月降息预期持续升温，目前市场已基本定价12月将降息25BP。2026年市场预期将降息2次50BP，但特朗普政府对美联储独立性冲击也带来了未来货币政策路径的不确定性。米兰的上任也为美联储带来鸽派力量，同时市场开始将目光放到明年地方联储换届上，随着明年鲍威尔任期结束、特朗普对联储掌控力加强后，或将对利率路径带来下行风险。2026年美联储降息周期大概率仍将延续。
美国“大美丽法案”的通过意味着美国财政扩张进入新的区间，减税法案将增加未来十年赤字约4.1万亿美元（0.7万亿为利息支出），将推升未来十年美国平均赤字率至7%左右。财政货币的双宽松有望支撑美国经济的边际上行动能，26年经济增长或将有所加速。
对于国内来说，“十五五”是“承上启下”的五年，是迈向2035年基本实现社会主义现代化的关键时期。2026年作为“十五五”开局之年，预计政策积极仍是主线，国内政策预计仍以广义财政扩张为主，货币宽松配合财政发力。下周将迎来国内中央经济工作会议，关注国内政策释放信号。
整体来看，全球正在进入财政主导的新时代，德国日本均加大国防开支、叠加产业链重构及AI资本开支，制造业周期投资驱动将成为主导，同时配合货币的双扩张格局，宏观利好也有望抬升铜价运行中枢。
