月内锌价先扬后抑。11月上旬降息预期走强，叠加中美贸易谈判见好，多方宏观因素叠加下锌价跟随有色集体回升，一度企及23000左右的高度；临近中旬，宏观利多基本兑现，美国权益市场大跌引发内盘跟随，有色应声下跌，不过随着出口增量兑现，TC快速下跌，锌价跌幅相对收敛；临近月末，12月美联储降息预期再度回暖，锌价反弹。

月内沪铅冲高回落。基本面，铅市仍然呈现供需两弱格局，供应端，原生矿紧使得原生铅厂复产幅度有限，废电瓶货源同样紧缩，叠加低利润再生铅厂复产意愿同样不强；需求端，下游大企业接货意愿尚可，开工相对维持，但现货市场成交表现偏弱，整体成交表现较为平淡。

1、国际宏观

美国9月耐用品订单初值环比增长0.5%符合预期，核心资本品订单增速超预期加快至0.9%。美国9月核心资本品订单环比跃升0.9%，连续两个月保持强劲增长，远超市场预期，显示企业资本开支意愿稳固。尽管整体耐用品订单受交通运输等行业拖累增速放缓至0.5%，但扣除运输后的订单增长0.6%仍超预期。在制造业承压的背景下，人工智能投资热潮正推动部分制造领域逆势走强，为经济提供支撑。

美联储褐皮书：覆盖政府关门期的一个多月内，经济活动变化不大，关税压力挤压企业利润，AI抑制部分招聘需求。褐皮书显示，除高端消费者外，整体消费者支出进一步下降，成为经济停滞的主要拖累因素；一些零售商表示政府关门对消费有负面影响。政府关门期间，低收入群体受到直接冲击，食品援助需求增加，SNAP福利发放受到干扰。一些企业指出，AI取代了入门级职位，生产率提高抑制新招聘需求。

美国上周首次申请失业救济人数意外不增反降、回落至21.6万，创4月中旬以来最低。截至11月22日当周，首次申请失业救济人数减少6000人，而经济学家预期人数环比增加3000。虽然首次申请失业救济人数稳健，但此前一周的续请失业金人数却小幅攀升至196万人，表明失业人员再就业难度正在加大。

美国经济数据显示降息可能性增加：9月PPI环比增0.3%，能源成本推动通胀抬头，核心PPI环比增速0.1%低于预期；ADP周报：过去四周私营部门就业岗位周均减少1.35万、流失加剧；9月零售销售环比增0.2%远低于预期，汽车销售成主要拖累。

2、国内宏观

中国11月制造业景气水平有所改善，产需两端均有改善，小型企业PMI明显回升，高技术制造业保持扩张，市场预期稳中有升。11月30日，国家统计局公布数据显示，11月份，制造业采购经理指数为49.2%，比上月上升0.2个百分点；非制造业商务活动指数为49.5%，比上月下降0.6个百分点；综合PMI产出指数为49.7%，比上月下降0.3个百分点，我国经济景气水平总体平稳。受高基数影响，11月非制造业景气水平有所回落。

国家发改委价格司组织召开价格无序竞争成本认定工作座谈会。发改委：要注意防范重复度高的人形机器人产品“扎堆”上市，建立健全具身智能行业准入和退出机制，鼓励多种新型储能和氢能技术路线有序发展。

中国10月规模以上工业企业利润同比降5.5%，制造业、电力前10个月增长较快。10月份，受上年同期基数有所抬高、财务费用增长较快等因素影响，规模以上工业企业利润同比下降5.5%。前10个月，全国规模以上工业企业实现利润同比增长1.9%，为连续三个月保持增长。从三大门类看，前10月，采矿业下降27.8%；制造业增长7.7%；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长9.5%。

玉渊谭天 | 中美通话传递信号：坚决阻击任何复活军国主义的图谋。玉渊谭天文章称，11月24日晚，中美元首通电话。谭主注意到，这是中美元首的交流中，近十年来首次直接提及“军国主义”。 此次，中美也提到了并肩抗击法西斯和军国主义的历史，传递的信号很明确——日本军国主义出现复活苗头，应该被视作国际社会共同面临的挑战，亟须各国共同应对。

3、精炼锌与再生铅月内亏损走扩

精炼锌方面，截止11月27日，本月精炼锌厂冶炼利润收于-1674元/吨，亏损较月初走扩。内外锌矿供应逐步修复，国内加工费跌至2050元/吨，进口加工费跌至61.25美元/吨，亏损走扩受TC下跌影响。

原生铅方面，国产矿TC降至300元/吨，进口矿TC降至-135美元/吨；白银收益回升。再生铅方面，废电瓶月内价格下跌，再生利润收窄，截止11月28日，SMM再生铅冶炼利润收于-311元/吨。

4、锌下游消费情况：需求仍处淡季，镀锌开工不佳

在原料库存方面，本周周初锌价始终震荡为主，市场较为平淡，下游刚需补库为主，锌锭库存小幅下降。周度开工率下降原因为：至十一月底需求逐渐回落，黑色价格小幅上涨后维持震荡运行为主，叠加北方天气逐渐转凉，下游贸易商仍刚需拿货，并无囤货行为，整体订单较为平淡，部分镀锌企业为消化成品库存小幅下调开工，降低成品库存，而南方目前大棚管以及方管仍较为旺盛，但部分地区大棚管用锌铝镁板做原料替代镀锌管，镀锌管销量亦有影响，综合来看开工率下降。镀锌结构件方面来看，铁塔订单仍有韧性，但整体表现不及去年同期，部分终端项目采购节奏放缓，且部分镀锌企业因利润较差，进行减产，出口订单仍较为稳定，整体开工弱于去年同期，但进入年底部分企业有计划补全全年生产销售任务，增加开工。

5、库存情况：下游按需采买，铅锌小幅去化

据SMM沟通了解，截至本周四(11月27日)，SMM七地锌锭库存总量为14.81万吨，较11月20日减少0.46万 吨，较11月24日减少0.29万吨，国内库存减少。受部分冶炼厂检修影响，上海及广东地区周内到货较少，叠加下游周内不断提货，使得两地库存出现较明显下滑。但天津地区整体到货正常，同时下游提货速度不及到货速度，库存增加。整体来看，原三地库存减少0.24万吨，七地库存减少0.29万吨。

据SMM了解，截至11月27日，SMM铅锭五地社会库存总量至3.5万吨，较11月20日减少0.27万吨；较11月24日减少0.2万吨。 近期，安徽、江苏等地区再生铅企业换证减停产影响尚存，北方地区再生铅企业检修暂未结束，叠加铅价下跌，冶炼企业利润走低，部分企业暂停再生精铅出货，或以升水出货，报至对SMM1#铅均价升水0-80元/吨出厂，使得下游企业采购偏向原生铅板块。同时，原生铅企业亦是存在检修的情况，原生铅冶炼企业厂提货源报价对SMM1#铅均价升水0-100元/吨出厂，贸易商报价更是从周初对沪铅2601合约贴水80元/吨收窄至贴水50-0元/吨出厂。当前铅锭地域性供应偏紧，下游企业刚需采购分散至消费地周边的社会仓库，故铅锭社会库存进一步下降。下周进入12月，原生铅冶炼企业检修增多，铅价下跌后，再生铅企业生产积极性下降，预计铅锭地域性供应偏紧或加剧，社会库存将维持低位。

锌：宏观面，海外方面，12月美联储降息预期持续升温，国内方面，11月PMI表现尚可，宏观情绪利多。基本面看，原料方面，据上海有色统计，当前国产TC均价已下行至2050元/金属吨，贸易商惜售情绪较浓，下月TC仍有下滑空间。供应端，据钢联粗步预估，12月国内锌冶炼厂环比减量超2万吨。需求端，淡季镀锌等主流消费板块仍然偏弱，此外目前出口窗口关闭，需求增量难觅。整体来看，宏观情绪修复，现货表现回暖，锌价偏强震荡为主。

铅：供应端，铅精矿供应偏紧的局面未有改观，加工费暂难回升；原生铅厂预计开工持稳，部分地区仍有检修情况；废电瓶货源仍然偏紧，但冶炼厂一侧高价接受意愿不足，目前冶炼厂仍有盈利，预计开工修复企稳为主。需求端，下游电池企业库存消耗缓慢，两大电池市场订单表现不佳，并且对于铅锭采购仍存一定的压价情绪。总体来看，基本面维持供需两弱，然绝对库存仍然偏低，短时铅价或有反弹。

策略

沪锌回调试多，沪锌主力合约运行区间22100-23000元/吨附近。沪铅区间操作为主，沪铅主力合约运行区间17000-18000元/吨附近。