一、精矿加工费持续回落，冶炼利润承压
去年9月份起，国内精矿加工费持续回落，由3600元左右缩窄至目前的1500元左右，进口加工费也由105美元/吨下降至40美元/吨，受方矿山季节性停产及国内部分矿山减产影响，精矿供应持续紧张，冶炼企业利润承压。
2025年全年进口精矿532万吨，较2024年增加30%。主要来源国为秘鲁、澳大利亚、南非、刚果、南非等国家。
在锌精矿加工费明显缩窄的情况下，锌冶炼企业利润承压。SMM计算的静态冶炼利润为亏损2000元左右。
SMM预计国内锌精矿产量同比增加16.53%。西藏、内蒙古和新疆一季度计划产量减少，但四川、云南、湖南等多地矿山检修完成后复产，带来一定增量，预计一季度国内锌精矿加工费有望小幅恢复。
二、国内冶炼产量延续正增长
尽管去年四季度以来，锌精矿加工费持续缩窄，冶炼利润承压，但国家统计局数据显示，2025年12月，中国锌产量为67.5万吨，同比增长11.0% 2025全年中国锌产量累计为752.8万吨，同比增长9.3%。在预期精矿供应改善的情况下，一季度国内锌冶炼有望保持小幅正增长。
ILZSG在去年10月份预计2026年全球精炼锌产量1380万吨，增长2.7%；全球精炼锌需求1371万吨，增长1.1%。供大于求27.1万吨；预计锌矿供应明显增长。
国内社会锌库存最新为11.13万吨，较去年11月份的峰值16万吨明显回落。LME库存在经历现货紧张后，吸引库存流入，目前最新为10.9万吨。上海和LME现货均表现小幅贴水状态。
三、目前下游需求梳理
A.中下游状况
据SMM的数据显示，本周镀锌企业开工率为46.09%，由于即将进入春节假期，淡季特征逐步明显。与往年不同，镀锌板卷的库存在去年8月起开始大幅增加，明显早于往年的春节前启动时点，今年春节假期继续累库的可能性较小。
B.终端产品状况
交通设备：中汽协数据显示，2025年12月，汽车产销分别完成329.6万辆和327.2万辆，环比分别下降6.7%和4.6%，同比分别下降2.1%和6.2%；新能源汽车产销分别完成171.8万辆和171万辆，同比分别增长12.3%和7.2%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的52.3%。
2025年乘用车产销累计完成3027万辆和3010.3万辆，同比分别增长10.2%和9.2%；商用车市场回暖向好，产销累计完成426.1万辆和429.6万辆，同比分别增长12%和10.9%，2025年新能源汽车产销分别完成1662.6万辆和1649万辆，产销量再创历史新高。
全年汽车出口达到709.8万辆，同比增长21.1%。
预计2026年，尽管购置税减免从全额免征转为减半等鼓励消费政策退坡，但随着L3级自动驾驶进入商业化落地元年，汽车迭代需求有望推动汽车产销正增长，新能源汽车渗透率有望进一步提升。
家电： 2025年12月中国空调产量2162.9万台，同比下降9.6%；1-12月累计产量26697.5万台，同比增长0.7%。12月全国冰箱产量1001.1万台，同比增长5.7%；1-12月累计产量10924.4万台，同比增长1.6%。12月全国洗衣机产量1197.5万台，同比下降4.4%；1-12月累计产量12516.8万台，同比增长4.8%。12月全国彩电产量1952.1万台，同比下降1.2%；1-12月累计产量20273.9万台，同比下降2.6%。
2026年国内家电以旧换新政策延续，但补贴力度明显退坡。受2024–2025年政策刺激导致的需求透支影响，2026年内销面临高基数压力，预计全年增速趋缓，结构性机会集中于高端化、智能化产品。
对外出口的关税压力缓和，出海动能增强。中美贸易摩擦趋于缓和，海外降息预期提升终端消费能力，叠加家电企业海外自主品牌产能持续释放，出口有望底部回升。
2026年2月空冰洗排产合计总量共计2379万台，较去年同期生产实绩下降22.1%。分产品来看，2月份家用空调排产1149万台，较去年同期生产实绩下滑31.6%；冰箱排产600万台，较上年同期生产实绩下降17%；洗衣机排产630万台，较去年同期生产实绩下滑3.2%。
地产：2025年，房地产开发企业房屋施工面积659890万平方米，比上年下降10.0%。其中，住宅施工面积460123万平方米，下降10.3%。房屋新开工面积58770万平方米，下降20.4%。其中，住宅新开工面积42984万平方米，下降19.8%。房屋竣工面积60348万平方米，下降18.1%。其中，住宅竣工面积42830万平方米，下降20.2%。地产仍未见明显企稳迹象，2026年可能延续疲弱状态，但降幅可能趋缓。
预计2026年交通设备有望正增长，家电产量难有增长，地产可能持续疲弱。总体上，国内下游需求有望表现稳定。
四、小结
尽管目前锌精矿加工费明显缩窄，冶炼利润承压，但产量延续增加。一季度随着国内锌矿供应小幅恢复，锌矿加工费有望小幅恢复，一季度产量有望延续正增长。
预计2026年交通设备有望正增长，家电产量难有增长，地产可能持续疲弱。总体上，国内下游需求有望稳定。
供求总体上基本平衡。
五、风险提示
1、矿山中断事件大幅增加，导致供求关系反向变化；
2、锌下游需求意外大幅增长，如地产行业恢复超预期；
3、人民币大幅贬值。
