虽然在我们最近的月度订单调查中，大宗商品的需求已趋于稳定，但金属领域（铜和铝）的疲软，尤其是铜的疲软，却给我们带来了意外的负面影响。金属价格急剧飙升导致的需求恶化始于4月份，但在5月份进一步加剧，表现为订单延迟和规模萎缩。此外，根据生产商的反馈，这些变化并非发生在电动汽车或太阳能等绿色领域，而是来自传统终端市场，包括电网相关、硬件、消费电子、住宅配电（中低压电力电缆）用铜，以及建筑相关用铝。
我们的调查统计显示，生产商的订单量呈下降趋势，供应链库存上升，中国加工厂的开工率出现同比负增长，这些都为金属价格的需求反应提供了更多的信息和量化数据。在供应方面，随着中国冶炼厂提高冷料比例以缓解紧张的精矿市场，中国精炼铜和废铜价格差距的扩大释放了废铜市场的替代供应。
虽然我们仍然看好铜价前景，但近期的实地反馈表明，近期铜价走势与预期相比较为谨慎，这与 2021 年第二季度的情况类似，当时铜价因终端需求反应而从峰值修正9%，之后才走上了更为温和、可持续的上升之路。
中国生产商和贸易商的看法
自4月初以来，在中国铜铝价格较三月份飙升 8-10% 之后，大多数生产商、现货贸易商和下游用户都对于消化高金属价格的环境面临挑战发表了评论。在我们5月中旬的最新月度订单调查中，100% 的生产商/贸易商发现与铜相关的订单连续下降，而过去三年的4 - 5月期间为30-70%。铝方面也收到了类似的反馈，但不那么普遍，33%的受访者认为月度订单量下降，而过去三年为0-30%。
以下是我们调查网络对订单簿的一些评论:
-5 月和 4 月的订货量月环比均有所下降，5 月的下降幅度更大。规模较小的同行已完全失去订单，来自电网的订单也较弱。客户也在从铜管转向铝管或不锈钢管。然而，铜管（与空调有关）的需求仍然保持强劲。
- 主要的大型铜制造商
继 4 月份萎缩 15%之后，5 月份由于定价过高，订单量环比和同比均下降了 30%。制造商已经开始调整生产以适应需求。- 主要铜电缆生产商、国家电网和居民电力市场的主要供应商
-由于铜价高企和废铜用量增加，5 月份的铜需求环比和同比均有所下降。与房地产和基础设施相关的电线电缆产品因价格高企和终端需求不佳而同比下降 20%。在高价格的影响下，废铜产量增加，估计月环比增加 20%。- 主要铜制造商和贸易商
-国内需求继 4 月份下滑之后，5 月份继续恶化。废铜供应增加进一步抑制了精炼铜需求。近期铜价上涨后，电网订单放缓。- 某大型铜贸易商
-由于铜价高企和废铜替代率上升，5 月份精炼铜需求进一步恶化。铜加工厂利用率月率下降 2%。- 铜业咨询公司
-订单被客户推迟，就连大客户也试图推迟和削减订单。- 铝制造商
-建筑型材、带材和板材产品对高价最为敏感，部分产品 5 月份月环比下降 10%，而用于汽车和电动汽车的工业部门受影响较小。- 铝制造商
-继 4 月份月环比下降 10 -20% 之后，5 月份订单量依然疲软，这主要是由于高定价和低利润率所致。- 铝制造商
-与正常水平相比，4月份中小型铝制造企业的订单收缩了一半以上。- 铝业咨询公司
中国的库存趋势-迄今隐含盈余
整个供应链的库存水平，从可见金属社会库存、冶炼厂金属库存、半成品库存到成品库存，铜的库存水平普遍较高，而铝的库存水平则参差不齐，这是基本供需平衡的结果。
-最近几周，精炼铜的社会库存增加了 1.8 万吨，达到 77.2 万吨，是一年前水平的两倍。
-截至 4 月底，中国冶炼厂的精炼铜库存为 8 万吨，与去年同期相比异常增加 3 万吨，是去年同期的近两倍，意味着市场过剩 2.8%。然而，根据初步反馈，5 月份的库存并没有进一步增加。
-根据生产商的评论，由于营运资金的限制，铜加工产品的库存大多处于正常水平。电线电缆这个疲软板块的库存在 3 月和 4 月呈缓慢上升趋势，但截至 4 月底仍处于正常范围。
-制造业的成品库存（所有制造业）在 4 月份有所回升，5 月份仍高于正常水平。具体而言，32%的生产商和 20-25% 的制造业生产商库存过剩，其中太阳能组件和空调的库存显著增加。另一方面，有传闻称太阳能电池组件和空调行业的成品库存增加。
-我们估计原铝库存（包括铝棒）在最近几周减少了 0.02 万吨。加工产品库存大部分处于正常范围。
多样化的供应投入-废料
尽管精矿市场趋紧，但我们估计，由于精炼铜与废铜之间的价差扩大，中国冶炼厂 4 月/5 月的月度废铜消耗量较今年年初增加了 4-5 万吨。虽然没有数据显示中国有多少废铜库存，但从历史规律来看，冶炼厂废铜消耗量的增加可能会持续 6-9 个月。
最近一次买方罢工-2021年第二季度
基本面与定价预期之间的分歧类似于 21 年第二季度，当时中国发生了最近一次的买方罢工。在 21 年第一季度铜价飙升 20% 之后，负面反馈于 3 月份开始，并在 21 年第二季度的大部分时间里加剧。5 月底，铜价从 10,240 美元/吨的高位回调了 9%，随后出现了较为温和的上升趋势，下游生产商也能更好地控制价格，因此负面影响有所缓解。可以说 2024 年有许多不同之处，但在我们看来，基本面是投资图景中不可或缺的部分。
