铜价持续站在14,000美元/吨上方后，中国铜买盘开始降温；与此同时， 铝库存仍在 快速下降，海外锌市场趋紧 ，而美元和中国政策层面释放出的信号则一强一弱。

JPM跟踪的高频数据显示，截至8月21日当周，中国铜库存已经连续两周回升。在此前经历约四个月的持续去库后，铜价长期维持在14,000美元/吨以上，开始抑制下游采购意愿。

过去一周，反映中国现货买盘强弱的洋山铜溢价跌破100美元/吨，降至约90美元/吨， 说明实体采购热度正在降温。 不过，目前中国可见铜库存约为12.7万吨， 整体供应仍然偏紧。

图：铜库存连续两周回升

图：当前铜库存的绝对水平

图：洋山铜溢价与LME铜价的变化

与铜不同，铝的去库趋势依然强劲，目前已经连续第15周去库。中国铝库存总量已经降至100万吨以下，约为87.5万吨，接近历史季节性区间的上沿。仅过去一周，铝库存就减少了约2.3万吨，说明 铝的实际消费和库存消化仍具有韧性。

图：铝库 存的周度变化

图： 中国铝库存总 量及其与历史季节性区间的对比

锌市场的情况相对复杂。中国锌库存上周增加约6,000吨，总库存达到约27万吨，仍处于2022年以来的最高水平。 但中国以外市场的锌供应却在趋紧。 数据显示，按历史标准衡量， 伦敦金属交易所的锌库存已经处于低位，锌的LME现货升水也在过去一周大幅上升，与铜的走势相似。

图：锌库 存上周 重新累积

图：中国锌库存仍处于2022年以来高位

这一变化与JPM此前的判断一致： 如果中国以外市场出现较大的金属供应缺口，LME价格就需要进一步上涨，以吸引更多金属从中国流向全球市场 。换句话说， 中国国内锌库存偏高，并不代表全球锌市场同样宽松，境内外供应状况可能继续分化。

宏观层面，美国财政部本周宣布， 将长期债券流动性支持回购操作的规模扩大一倍。 这一消息推动美债收益率回落，并可能进一步压低美元、令人民币相对走强。 美元走弱通常有利于以美元计价的工业金属，因此这一变化可能为金属价格提供一定支撑。

不过， 中国经济数据仍然偏弱。 国家统计局公布的7月数据显示，工业生产增速有所放缓；尽管财政存款增加，政府预算支出的投放速度却在下降。因此JPM将2026年全年经济增长预测下调0.1个百分点至4.5%，同时小幅下调了通胀预测。

与此同时，JPM也提高了中国人民银行提前降息的可能性。此前的基准判断是第四季度降息， 现在降息时点可能进一步提前。 报告认为，财政存款增加意味着仍有相当一部分财政资金尚未投入实体经济，相当于保留了较为充足的“财政火力”， 这可能推动财政支出在2026年下半年加快投放、追赶此前进度。

钢铁方面，中国钢厂仍处于亏损状态，不过受价格回升推动，热轧卷板利润出现小幅修复。 截至8月20日当周，中国钢材库存约为2,960万吨，环比下降1%，但同比仍高出10%。中国港口铁矿石库存约为1.56亿吨，较前一周减少约100万吨。

图：热轧卷板与螺纹钢利润

图：中国钢材库存

图：港口铁矿石库存

铁矿石供应端的数据显示，6月全球铁矿石发运量环比增长1%，同比下降5%；其中，澳大利亚发运量环比增长1%、同比下降4%，巴西发运量环比增长12%、同比下降1%。 整体来看，全球铁矿石供应环比有所恢复，但与去年同期相比仍然偏弱。

图：全球铁矿石发运量

图：澳大利亚发运量

图：巴西发运量

在欧洲、中东及非洲矿业股中，JPM最看好的标的仍是 Antofagasta 。 报告认为，铜价获得支撑后，公司自由现金流有望迎来拐点；同时，在现有矿区扩建项目推动产量增长超过30%的情况下，以2028年预测数据衡量，其估值并不昂贵。

JPM对 BHP 和 RIO 的伦敦上市股票持中性评级，而其澳大利亚研究团队则对两家公司在澳大利亚上市的股票给予增持评级。