外电8月19日消息，斯普罗特资产管理公司（Sprott Asset Management）分析师Jacob White表示，过去一年铜价累计上涨约50%，这越来越不像是传统大宗商品周期行情，而更体现出结构性供应短缺——矿山供应不足，叠加电网、人工智能、国防领域需求持续攀升。

过去一年，铜价从每吨10000美元下方持续上行，本月接连刷新历史新高，近期触及约14545美元/吨。即便经济指标表现分化，铜价涨势依旧延续，背后受美元走弱、矿山供应担忧，以及一批对短期经济波动敏感度较低的领域需求增长共同推动。

White称：“铜正在脱离传统工业周期的运行逻辑。”。

中国需求指标仍喜忧参半，高铜价对部分铜加工企业形成压力，整体工业端也缺少明确的周期性驱动。White认为，当前铜消费越来越由电网、AI数据中心、国防系统以及政策、国家安全目标支撑的能源基建所拉动，对应长期资本开支。

这一转变发生之际，铜价值链正出现供应约束。矿山产量持续低于预期，冶炼厂争夺稀缺精矿导致加工费暴跌，美国关税不确定性已将精炼金属引流至该国。

据斯普罗特（Sprott）称，铜矿商开始反映这些状况。7月铜矿企业股价仅上涨0.22%，截至8月10日累计上涨12.96%；初级铜矿企业同期涨幅达15.06%。White表示，投资者正在淡化短期价格波动，关注高铜价叠加有利精矿条款下矿企的盈利弹性。

精矿供应紧张

7月铜精矿争夺进一步加剧，现货加工费再度刷新历史低位；智利矿企安托法加斯塔公司（Antofagasta plc）年中部分铜销售放弃长期作为行业基准的长协定价模式。

White称，近几年Antofagasta已成为矿山端谈判事实上的主导方。全球最大铜企BHP（必和必拓）也有大量精矿采用现货指数定价。

White称：“精矿稀缺，议价权已决定性地向铜矿企业倾斜。”

粗炼/精炼加工费（TC/RC）矿商支付给冶炼厂将精矿加工为精炼金属的费用，是衡量可用进料与加工能力之间平衡的重要指标。当精矿稀缺时，冶炼厂必须提供越来越优惠的条款以确保获得足够原料。

加工费已从2023年底的每吨90美元以上跌至如今的负150美元以下，White称这一超过240美元/吨的逆转说明了上游短缺的严重程度。

通常情况下，深度负加工费会促使冶炼厂减产，降低其对精矿的需求，最终帮助恢复平衡。White表示，但这一幕并未出现。

（来源：Sprott铜报告）

冶炼厂收入来源并不只有加工费，还包括硫酸、金银副产品、超过合同约定应付水平的铜回收、阴极溢价和下游产品中获得收入。

其中硫酸的地位尤为关键。中东硫磺贸易扰动叠加中国硫酸出口暂停，硫酸供给收紧、价格走高。一方面推高依赖硫酸的萃取‑电积矿山成本；另一方面，让副产硫酸的冶炼厂经济效益得到改善。

叠加金银价格走高带来的副产品收益，不少冶炼厂依旧可以维持盈利，继续高价争抢精矿，推迟本可以缓解紧缺的减产行为。

Sprott表示：“铜矿企业同时受益于供需两端的紧缺格局。”

对于生产商而言，当前环境十分有利：冶炼厂为争夺精矿给出更优条款，精炼铜价格处于历史高位，铜矿企业的全维持成本利润率达到数十年高位。

在覆盖运营成本后，铜价上涨绝大部分会转化为企业利润与现金流。White认为，若紧缺延续，纯铜矿企业是博弈供应失衡弹性更高的标的。

电力相关需求

潜在的美国关税正通过将精炼铜吸引至该国并减少其他地区的可用性，加剧了实物短缺。

White介绍，美国商务部2025年建议自2027年1月1日起对精炼铜征收15%普适关税，次年上调至30%。特朗普政府已对铜半成品加征50%关税，但暂未落地到精炼铜。

White称：“关税不确定性吸引铜流向美国，重塑全球贸易流向。”

未来关税的可能性鼓励交易商在任何关税生效前将铜运入美国。7月有超过20万吨精炼金属抵达美国港口，为2014年以来数据的最大月度流入。

商务部预计在6月30日前完成其第232条审查，但没有公开决定出台，使交易商需权衡提议的分阶段关税、较低税率加豁免或又一次推迟。

因此，已在该国境内的铜具有宝贵的选择权。如果进口最终被征税，美国国内库存相对于美国境外金属可能变得更有价值，在政策仍未解决的情况下减少将库存回流国际市场的动力。

影响已经向外传导：伦敦金属交易所（LME）库存大幅下降，近月合约深度现货升水，买家愿意为现货铜支付溢价。国内交易所库存低位背景下，中国买家对铜的采购竞争也趋于激烈。

（来源：Sprott铜报告）

然而，关税是在放大而非制造短缺。贸易政策无法逆转矿石品位下降、提高矿山产量或加速可能需要十多年开发的项目的建设。

智利疲弱的产量前景凸显了这一制约因素。这个世界最大铜生产国在上半年产量令人失望后下调了其预测，现预计2026年产量将下降，明年恢复。

智利大部分主要铜产能是在几十年前开发的，使运营面临品位下降、基础设施老化、水资源限制和日益复杂的投资要求。该国产量仍低于此前峰值，尽管该行业需要更多供应。

White说：“市场需要新增铜供应，但新矿山距离投产尚需数年。”

这一挑战不仅限于智利。2024‑2025年全球矿山扰动高于长期均值；印尼Grasberg、刚果（金）Kamoa‑Kakula等大型矿山的回收率提升进度慢于预期。而供应预测已经计入上述产能修复，几乎没有缓冲空间来应对新的故障。

更高价格最终应刺激投资，但大型铜矿可能需要15至20年开发且需要大量资本建设。大部分项目管道也必须在产生有意义的净供应增长之前，先替代现有矿山的产量下降。

人工智能的使用正成为另一个长期需求来源，其影响远远超出数据中心内部的铜含量。

必和必拓测算，全球数据中心铜消费量将从当前约50万吨/年增至2050年300万吨/年，增长五倍。该企业同时预计，本世纪中叶全球铜总需求将上涨70%以上，突破5000万吨/年。

数据中心消耗巨量电力，带动发电、变电站、输变电网络进一步增加铜消耗。必和必拓预计，数据中心全球用电量占比将从当前2%升至2050年9%。

“在电力相关需求完全释放前，铜市场就已经趋于收紧。”White表示。

这一区别是怀特（White）论点的核心。人工智能不必成为铜的最大终端市场就能实质性地影响平衡，因为增量消费是在现有矿山供应已难以达到预期之时到来的。

中国正在大力投资国内发电和输电，作为其减少对进口燃料依赖、同时支持工业和技术增长的能源安全战略的一部分。随着人工智能、先进制造和国防需求与老化的电网和有限的连接能力相冲突，美国面临类似压力。

该分析师表示，创纪录的价格因此表明需要大量更多投资，而非显示供应问题已解决。必和必拓（BHP）估计，到2035年，世界将需要约1000万吨新增铜供应以平衡不断增长的需求。

对矿商而言，其影响超出铜价本身。稀缺精矿正在改善其与冶炼厂的谈判地位，同时创纪录的金属价格扩大运营利润率，使生产商从持续紧张中获得相当大的议价能力。

在铜价快速上涨后，短期波动仍有可能。但随着冶炼厂竞标精矿、以十年计的矿山开发以及电力相关消费仍在积累，怀特（White）认为市场正越来越多地由结构性而非周期性力量所塑造。

White说：“我们认为纯铜矿企业可以更直接受益于铜供应弹性不足带来的利润率扩张，如果当前市场环境延续，相关企业将获得显著收益。”