7月7日：
摘要
国内方面，1）6月末至7月初高频数据有三点重要变化：上游沥青开工相对强劲，其余数据继续放缓；半钢胎开工率大幅回落，尚不确定是反内卷的成效、还是国补退坡叠加出口放缓预期的结果；一线城市二手房挂牌量价看似有所企稳。2）财政端基调仍然积极，若经济下行节奏过快，有能力随时进行逆周期调节。
海外方面，1）6月非农数据显示劳动力市场仍在温和放缓，就业数据基本打消7月降息预期。2）7月4日美国总统特朗普签署大漂亮法案，法案10年增加4.1万亿美元总赤字，比此前众议院版本多增赤1万亿美元。其中，26-28年财政赤字率在7%左右（明显高于24-25年）。
资产端：重申“强美股+弱美元”提振非美风险偏好、改善非美流动性。1）减税法案落地、AI产业趋势向好、贸易谈判推进均有助于继续支撑美股。同时，美联储即将开启降息、欧洲即将结束降息和日本延续加息周期的相对变化还是会削弱美元指数走势。2）回到国内， “强美股+弱美元”组合下，继续看多国内权益资产；但风格受PPI驱动，若供给侧改革成效显著，提振PPI回升前景，将令市场从哑铃型策略转向通胀风格。
国内方面，1）6月末至7月初高频数据有三点重要变化：第一，上游沥青开工相对强劲，其余数据继续放缓，铁水产量、高炉开工率回落且进一步接近24年同期，水泥磨机开工率在历史低位继续下行；第二，半钢胎开工率大幅回落，但目前尚难以确定是“反内卷”政策的成效还是国补退坡叠加出口放缓预期导致的结果；第三，一线城市二手房挂牌量价看似有所企稳。2）整体而言仍维持实际经济增速下行的判断，但财政政策基调仍然积极，6月8000亿元超长期特别国债项目资金全部下达、且三季度发行节奏提前，若经济下行节奏过快，政策可及时加强逆周期调节力度。3）资产端：“强美股+弱美元”组合下，继续看多国内权益资产；但风格受PPI驱动，若供给侧改革成效显著，提振PPI回升前景，将约束哑铃型策略性价比。
海外方面，1）6月非农就业人数新增14.7万人，前值13.9万人；失业率降至4.1%，前值4.2%，劳动力参与率降至62.3%是主要原因。从时薪增速和周工时数据来看，劳动力市场仍在温和放缓，就业数据基本打消7月降息预期。2）7月4日美国总统特朗普签署大漂亮法案，法案10年增加4.1万亿美元总赤字，比此前众议院版本多增赤1万亿美元。其中，26-28年财政赤字率在7%左右（明显高于24-25年）。3）“强美股+弱美元”组合继续：减税法案对今明两年美国经济和企业盈利形成积极提振，Meta天价薪酬引入Open AI技术人员表明美国人工智能产业趋势仍向好；叠加美国与越南达成关税协议、与欧盟加速谈判等事件亦进一步提振市场风险偏好，因此美股续创新高。全球叙事逻辑的变化，以及美国即将开启降息周期、欧洲降息即将结束以及日本有望重启加息的相对变化意味着美元贬值趋势仍将延续。我们再次重申“强美股+弱美元”将提振非美风险偏好、改善非美流动性。
货币流动性跟踪（6月30日——7月4日）
流动性复盘：
公开市场操作方面，7 天逆回购投放6522亿元，到期20275亿元，净回笼约13753亿；6月30日有12000亿元的买断式逆回购到期。下周，将有6522亿元7天逆回购到期。
货币市场：
资金价格方面，DR001 周均值较上周上行0.296BP 至1.3732%，DR007下行 7.896BP 至 1.5713%，R001上行13.564BP 至 1.5791%，R007 下行17.734BP 至 1.6394%。成交量方面，银行间质押式回购日均成交额75985.1116亿元，比上周减少约1764.2213亿元。
政府债发行与缴款：
政府债压力显著降低，净缴款规模为2190.9506亿元。按发行日计算，下周（7月7日-7月11日），政府债计划发行量为2249.98 亿元，较本周3522.19 亿元大幅下跌，其中发行品种均为地方债，国债无发行计划。
同业存单：
一级市场方面，同业存单加权发行利率为1.621%，较前一周下行1.99bp，此前连续两周环比下行3.35bp。二级市场方面， 1个月AAA同业存单下行16.01bp至1.5056%，3个月AAA同业存单下行9.25bp至1.52%，，1年AAA同业存单下行4.02bp至1.6058%，其余期限AAA同业存单则分别较前一周下行5.1-5.82bp。
大类资产表现跟踪（6月30日——7月4日）
权益：
1）A股市场：震荡偏强
2）港股市场：整体下跌
3）美股和其他：美股大幅上涨、欧股震荡整理
债券：
1）国内：短端收益率延续下行
2）海外：美国10债收益率上行、欧元区主要国家长端收益率下行
大宗：
黄金价格上涨、国际原油价格小幅上涨
外汇：
美元走弱，人民币汇率整体走弱
正文
一、宏观周观点（7月4日）
国内方面，1）6月末至7月初高频数据有三点重要变化：第一，上游沥青开工相对强劲，其余数据继续放缓，铁水产量、高炉开工率回落且进一步接近24年同期，水泥磨机开工率在历史低位继续下行；第二，半钢胎开工率大幅回落，但目前尚难以确定是“反内卷”政策的成效还是国补退坡叠加出口放缓预期导致的结果；第三，一线城市二手房挂牌量价看似有所企稳。2）整体而言仍维持实际经济增速下行的判断，但财政政策基调仍然积极，6月8000亿元超长期特别国债项目资金全部下达、且三季度发行节奏提前，若经济下行节奏过快，政策可及时加强逆周期调节力度。3）资产端：“强美股+弱美元”组合下，继续看多国内权益资产；但风格受PPI驱动，若供给侧改革成效显著，提振PPI回升前景，将约束哑铃型策略性价比。
海外方面，1）6月非农就业人数新增14.7万人，前值13.9万人；失业率降至4.1%，前值4.2%，劳动力参与率降至62.3%是主要原因。从时薪增速和周工时数据来看，劳动力市场仍在温和放缓，就业数据基本打消7月降息预期。2）7月4日美国总统特朗普签署大漂亮法案，法案10年增加4.1万亿美元总赤字，比此前众议院版本多增赤1万亿美元。其中，26-28年财政赤字率在7%左右（明显高于24-25年）。3）“强美股+弱美元”组合继续：减税法案对今明两年美国经济和企业盈利形成积极提振，Meta天价薪酬引入Open AI技术人员表明美国人工智能产业趋势仍向好；叠加美国与越南达成关税协议、与欧盟加速谈判等事件亦进一步提振市场风险偏好，因此美股续创新高。全球叙事逻辑的变化，以及美国即将开启降息周期、欧洲降息即将结束以及日本有望重启加息的相对变化意味着美元贬值趋势仍将延续。我们再次重申“强美股+弱美元”将提振非美风险偏好、改善非美流动性。
国内：
1） 6月制造业PMI录得49.7，环比上升0.2；服务业PMI录得50.1，环比下滑0.1。建筑业PMI录得52.8，环比提升1.8。综合PMI产出指数录得50.7，环比上升0.3。6月三大部门PMI涨跌不一，制造业、建筑业环比上涨，服务业在五一假期效应消退后出现下滑。随着5月以来的一揽子金融政策出台以及中美贸易谈判取得实质性进展，外需韧性叠加内需改善对宏观经济的支撑作用仍在显现，表现为制造业PMI产需指数齐升。但是，当前制造业PMI仍处于50%以下水平，多数分项指标及部分行业仍处于较低位置，这也与6月以来上中游高频数据整体进入淡季相契合。往后看，7月通常面临年中生产淡季和高温雨水天气增多的影响，部分行业开工率可能季节性回落，这将对制造业PMI带来一定影响，若无增量政策出台，7月制造业PMI回升存在较大阻力。此外，需注意到价格指数仍有压力，走出“低价”环境仍需要更进一步的政策呵护。
海外：
1）2025年7月3日，美国劳工统计局（BLS）发布：6月非农新增14.7万人，高于市场所预期的10.6万人，而且前月数据小幅上修，5月非农新增数据从初值的13.9万人上修至14.4万人，3月数据从12万人再度修正至15.8万人，合计上修4.3万人。失业率录得4.1%，前值4.2%。6月美国非农新增数据超预期，但主要由公共部门的州和地方政府项目增幅所支撑；失业率小幅回落，部分反映出移民政策变化下的劳动力供给减少。从时薪增速和周工时数据来看，劳动力市场仍在温和放缓。
2）2025年7月1日，BEA发布2025年4月美国分行业库存和销售数据。4月美国库存总额同比3.37%，前值3.43%；4月销售总额同比3.74%，前值4.04%。4月数据显示美国库存周期初步向主动去库切换。美国本应于去年底到今年初进入主动去库阶段，但美国关税预期推动“抢进口”，且工业品（上游为主）和消费品（汽车除外）抢进口明显超出季节性、或透支未来需求。往后看，尽管关税因素仍有不确定性，但补库透支下美国库存周期或于Q2向主动去库存靠拢。
二、货币流动性跟踪周报（6月30日-7月4日）
流动性复盘
公开市场操作方面，7 天逆回购投放6522亿元，到期20275亿元，净回笼约13753亿；6月30日有12000亿元的买断式逆回购到期。下周，将有6522亿元7天逆回购到期。
货币市场
资金价格方面，DR001 周均值较上周上行0.296BP 至1.3732%，DR007下行 7.896BP 至 1.5713%，R001上行13.564BP 至 1.5791%，R007 下行17.734BP 至 1.6394%。成交量方面，银行间质押式回购日均成交额75985.1116亿元，比上周减少约1764.2213亿元。
政府债发行与缴款
政府债压力显著降低，净缴款规模为2190.9506亿元。按发行日计算，下周（7月7日-7月11日），政府债计划发行量为2249.98 亿元，较本周3522.19 亿元大幅下跌，其中发行品种均为地方债，国债无发行计划。
同业存单
一级市场方面，同业存单加权发行利率为1.621%，较前一周下行1.99bp，此前连续两周环比下行3.35bp。以1年期存单发行利率为参考，各机构类型周度平均值有升有降，其中城商行环比升0.65bp至1.7379%，其余类型银行环比下行2.26-3.64bp不等。
二级市场方面， 1个月AAA同业存单下行16.01bp至1.5056%，3个月AAA同业存单下行9.25bp至1.52%，，1年AAA同业存单下行4.02bp至1.6058%，其余期限AAA同业存单则分别较前一周下行5.1-5.82bp。
汇率变动
本周，人民币兑美元汇率持续升值。以周均值计，人民币中间价较上周升值0.16%至7.1545，即期汇率升值0.14%至7.1641，离岸人民币升值0.09%至7.163。
三、大类资产总体回顾（6月30日-7月4日）
权益：
1）A股市场：震荡偏强。
2）港股市场：整体下跌。
3）美股和其他：美股大幅上涨、欧股震荡整理。
债券：
1）国内：短端收益率延续下行。
2）海外：美国10债收益率上行、欧元区主要国家长端收益率下行。
大宗：
黄金价格上涨、国际原油价格小幅上涨。
外汇：
美元走弱，人民币汇率整体走弱。
风险提示
国内政策落实力度超预期；海外经济衰退超预期。
