6月，市场先集中交易2027年大投产的宽松周期，后叠加多家机构推出“多铜空铝”策略，空头资金集中入场，推动铝价大幅杀跌，充分透支了远期供应宽松预期，期货最低触及2.2万元/吨，股票一度打至2.1万元/吨。

因此进入7月，行情主线反转，重新回到宏观+基本面的双重纠偏逻辑，推动沪铝价格重心逐步上移：

• ①流动性纠偏：宏观上，市场前期过度交易加息恐慌情绪，当前处于纠偏阶段。7月28日，日盘市场对于FOMC的加息恐慌情绪集中释放。夜盘开始，悲观预期迎来系统性修复，直至今日不加息的靴子正式落地，有色板块整体估值修复。

• ②科技与有色的偏离：科技板块股票在7月伊始迎来暴跌，但是无法再对有色形成压制。相反，当前有色反而脱离科技下杀走出独立的行情。

• ③基本面纠偏：市场交易重心在未来与现实反复切换，现在不再计价2027年产能投放压力，并且明年的投产无法在今年形成供应冲击。换言之，2027年投产多少不再影响当下的盘面，当前行情核心支撑是近端的现货矛盾。伦铝库存打至21世纪以来新低，国内产量维持高位运行的情况下，社会库存持续去化，寄予厚望的下半年需求发力尚无法被证伪：

现货方面，尤其华南地区（即对应下表的佛山），现货基差快速由贴水转为升水，且升水幅度持续走扩，如下图所示：

图3 沪铝盘面价格、现货价格以及三大地区升贴水（元/吨）

注：现货价格及最后三列地区升贴水，是我们按每日实际成交计算得出，并非来自咨询商。

图4 沪铝地区升贴水-季节性（元/吨）

今日宏观靴子落地，沪铝为何脱颖而出成为有色涨幅的“当红炸子鸡”？除了前期超跌修复的资金面之外，当前支撑盘面最核心的基本面因素就是库存持续去化。我们认为原因有如下几点：

• 1、需求端，精废价差快速收窄+下游部分消费进入季节性修复阶段。近期，废铝供应收紧，精废价差大幅收窄，废铝对原生铝的价格替代优势快速消退；汽车行业作为铝核心消费领域，下半年步入传统生产旺季，虽然行业产量同比仍承压，但市场预期环比改善明显，以上两点均对铝锭需求有边际提振作用。

• 2、供给端，部分地区到货量减少，导致升贴水迅速走扩。而且当前区域间价差尚不足以覆盖运输物流成本，跨区调货暂难启动，后续需价差进一步扩大，才可能触发。

• 3、本年度春节时间偏晚，库存季节性拐点整体滞后于公历周期。从农历季节性看，当前市场正处于传统去库窗口。

宏观维度，7月美联储会议不加息已落地，利空风险已出尽，直至下一次9月FOMC会议之前，市场将处于阶段性“真空期”。

基本面维度，持续去化的库存无法证伪需求的疲软。但从农历季节性库存周期来看，库存一般将在农历7月底至8月底筑底，对应正是公历的9月。

我们认为8月沪铝整体将延续“强现实”的修复行情，价格重心将企稳，铝价具备支撑。因此建议投资者接下来重点关注库存去化幅度、市场对9月的FOMC预期，届时流动性将重新主导有色金属估值。