进口铜精矿现货指数
数据来源：WIND 上海有色网 广州期货研究中心
申万半导体指数与锡价
数据来源：上海有色网 广州期货研究中心
电解铝社会库存
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矿商/加工企业生产利润
数据来源： 上海有色网 上海钢联 广州期货研究中心
中国精炼镍企业产能
数据来源：上海钢联 广州期货研究中心
今年以来，有色金属市场的表现引人关注，各品种均呈现出不同程度的上涨趋势。这一趋势的形成，主要得益于乐观的宏观预期以及各自品种供需面的变化。宏观方面，海外国家预防式降息预期、制造业见底回升以及由此带来的补库预期，都为有色金属价格提供了有力的支撑。而在品种供需面上，不同的金属由于其独特的产业特性和市场需求，也呈现出不同的变化。截至4月8日，沪铜涨幅9.6%，沪锡涨幅10.6%，沪铝涨幅3.5%，沪锌涨幅0.8%，沪镍涨幅8.6%（相对于2023年12月29日收盘价）。
铜价向上突破
大区间上沿条件或不足
3月以来，铜价呈现出显著上涨态势，这一趋势由商品属性和金融属性的共同推动所形成。随着铜精矿加工费的走低，国内冶炼厂的原料供应变得紧张，减产预期进一步触发了铜价的大幅上涨。与此同时，受美联储降息预期的影响，黄金和白银价格实现了突破性上涨，为铜价的持续上涨提供了有力支持。
4月8日，沪铜加权价格达到了高点76260元/吨。然而，随着价格逐渐接近2022年3月的高点76880元/吨，后续要形成大区间的突破行情，需要宏观和微观因素的持续配合与共振。一方面，非衰退环境下的降息预期需要得到进一步强化；另一方面，终端需求需保持旺盛，以承接持续上涨的铜价。
从宏观层面来看，短期内，市场对美联储防范式降息预期的计价已较为充分。然而，如果未来美国通胀数据出现持续反弹，降息预期的修正可能会给铜价带来压力。
在基本面方面，铜精矿现货加工费自去年年底的62.2美元/吨大幅下降至6.3美元/吨，矿端供应从相对宽裕的预期变为紧缺状态。长单加工费维持在80美元/吨的水平。据SMM测算，3月份，铜精矿现货冶炼出现亏损，而长单冶炼则保持盈利。尽管冶炼厂一季度的整体产量保持稳定，但二季度将进入集中检修期，预计4月份的产量将有所减少。然而，铜价的大幅上涨使得精废价差明显扩大，再生铜的供给增加在一定程度上补充了精炼铜的减少。
从整体来看，推动此次铜价上涨的乐观情绪或许还需要一段时间来消化。但是铜价要持续上涨，仅依靠供应的缩减是不够的，供应对价格的推动通常使价格呈现脉冲形态，但如果需求不配合，价格将面临回落的压力。目前，国内仍处于传统消费旺季，但库存累增至近几年高位后仍未出现拐点，这反映出需求相对疲弱，下游对高铜价的承接力有限。因此，后期的去库存验证仍然至关重要。
锡价供应问题
仍是影响价格的关键
今年以来，锡价展现出震荡上行的态势，其中，外盘锡价表现相对更为强势，内外价差显著拉大。追溯价格上涨的核心驱动力，主要源于供应端的干扰因素。今年年初，印尼矿业部的审批程序发生变动，导致铜、镍、锡矿的开采审批遭遇延迟，进而使得精炼锡的出口量大幅减少。鉴于印尼是全球精炼锡的重要输出国，其产量占全球总产量的1/5以上，并且绝大部分用于出口，这一变化对全球锡市场产生了深远影响。
数据显示，今年1月份，中国从印尼进口的锡锭量为2104吨；2月份，该数据锐减至105吨。相比之下，2023年12月，中国从印尼进口的锡锭量达到3034吨。尽管国内锡在1—2月份处于消费淡季且库存处于高位，因此受到的影响相对有限，但海外市场受到的影响却更为显著。伦敦金属交易所（LME）锡锭库存自年初以来持续去化，至4月3日已下降至4435吨，与2023年12月底约8000吨相比，去库幅度相当大。
此外，半导体及消费电子板块在春节后的企稳回升也为锡价提供了一定的支撑。特别是3月中下旬，铜价的强势上涨对锡价走强产生了情绪上的推动作用。
展望中期，仍应该重点关注供应端的问题。第一，印尼锡锭的出口量何时能够恢复正常，将直接影响全球锡市场的供应格局。第二，缅甸佤邦地区的采矿活动何时能够恢复，以及国内锡矿进口量的变化，都是影响锡价的重要因素。近几个月来，佤邦出口至我国的锡矿主要是存量原矿，一旦原矿库存耗尽而采矿活动仍未能正常恢复，将进一步影响我国的锡矿供应，从而可能导致锡价继续上行。相反，如果供应端的干扰逐步解除，而需求无法持续回暖，那么，国内历史高库存将成为压制价格的重要因素。
综上所述，锡价的未来走势将受到多方面因素的共同影响，包括供应端的恢复情况、需求的变化以及库存水平等。
铝价重心中枢上移
保持高位震荡运行
铝价成功突破了自2022年7月以来的长期震荡区间，成功站上2万元/吨大关。当前，铝土矿供应依然紧张，进口矿价格维持在高位。与此同时，煤炭、辅料等原材料的价格出现下跌，使得电解铝的生产成本得到了一定程度的调整，进而增加了电解铝冶炼的利润空间。因此，中游生产环节的积极性得以保持。
从市场走势来看，外盘铝价表现强于内盘，铝锭进口存在亏损，这预示着后市进口铝的补充将相对有限。3月份，国内电解铝产量实现了小幅增长，同比增长4.34%。尽管四川部分企业技术改造和内蒙古限电对部分电解铝产量造成了一定影响，但云南地区的计划复产因为天气干旱而有所延迟。从总体来看，电解铝的供应保持稳定。
然而，市场对下游需求的表现持一般看法。尽管已进入传统旺季，但下游铝加工行业的不同板块表现各异。铝板带箔市场需求旺盛，工业材型材的产量和订单量均有所提升。相比之下，建筑型材的产量和订单量表现较弱，新兴消费市场相比传统消费对铝价的带动效应更为显著。
3月份，企业使用铝水比例增加至74%，铝棒运行产能也有所增加，导致铝棒库存出现小幅累积。同时，国内铝的铸锭的社会库存达到高点。在高铝水的现状下，铸锭保持库存绝对低位将成为常态。高铝价下，市场现货保持贴水状态，这反映出市场对高价铝的接受度较低，交易情绪相对平淡。
从中期来看，铝价突破长期震荡区间后，受到矿端制约和进口铝锭输入减少的影响，电解铝供应的稳定增长预期受到挑战。尽管下游需求受到传统消费的拖累，但在新兴消费的带动下，下游需求呈现出边际回暖的态势。电解铝生产成本的强化为价格提供了下方支撑，推动沪铝价格中枢上移。目前正值消费旺季，但库存边际去库节奏偏缓，需求面难以期待超预期的刺激。因此，预计铝价将在1.95万~2.1万元/吨高位震荡运行。
锌矿偏紧供需两弱下
价格高位震荡运行
受极端天气、矿石品位下降以及安全事故等多重因素影响，海外锌矿山实际投产情况远低于预期。锌矿价格已经击穿矿商的开采成本线，导致新生产线的投产计划被迫延迟。伍德麦肯锡报告显示，全球锌矿成本曲线正在上移，预计2024年海外锌矿企业90%的成本分位线将达到2300美元/吨。在低加工费的背景下，进口矿量明显减少。
与此同时，国内锌矿利润丰厚，保持高产状态。但需要注意的是，国内新投产矿山的产量规模相对较小，因此，整体上锌矿供应压力仍然存在。在冶炼端，产能弹性较大，国内精炼锌产量已经成为全球精炼锌的主要增量来源。然而，考虑到海外冶炼厂复产、扩建存在不稳定因素，预计年内海外复产新增产量有限。
近期，尽管锌价大幅上涨，但仍难以抵消中游加工费带来的利润压力。国内冶炼厂亏损区间正在扩大，长期利润倒挂将迫使部分冶炼厂提前进入减停产检修阶段，这可能会对国内精炼锌供应产生影响。
从下游消费来看，除欧洲外，海外经济表现出一定的韧性，尤其是东南亚地区展现出较高的消费需求。预计年内海外精炼锌消费将有所增长。而在国内，传统消费领域的刺激作用有限，但家电、汽车等行业的消费带动效应较为明显。目前正值消费旺季，镀锌企业开工恢复情况良好。
从库存情况来看，海外锌库存显性化，而国内锌库存则保持累积节奏，反映出锌的需求面可能难以超预期。
从中期来看，锌的供应端面临原料趋紧和冶炼端利润负反馈导致的减停产风险。需求方面，锌的传统消费领域受到一定的影响，而锌的新兴消费领域占比较小，提振作用有限。整体来看，锌供需均呈现疲弱态势。但是，在强成本推动的支撑下，锌价震荡中枢有望上移，预计锌价将在2.06万~2.3万元/吨震荡运行，并等待新驱动因素的出现来引领市场走势。
镍供应过剩格局下
价格反弹动能受限
今年以来，镍价经历了一系列的波动。今年年初，由于印尼镍矿提交和批准工作计划和预算(RKAB)审批缓慢，镍矿供应的担忧推动了镍价的上涨。此外，美联储的降息预期、电积镍成本的支撑以及新能源汽车市场的向好预期，也对镍价产生了利多影响。然而，随着印尼政府批准了多家矿商的镍矿生产配额，镍矿供应的不确定性逐渐消退，镍价开始回落。
4月份，尽管氢氧化镍钴(MHP)及硫酸镍在现货偏紧的状态下价格较为坚挺，电解镍成本支撑犹存，加上经济复苏预期下的国内外乐观情绪为盘面带来明显拉动，镍价止跌反弹。但从中长期来看，镍价仍受到多方面因素的影响。
第一，虽然第一量子公司、必和必拓及诺里尔斯克镍业等高成本的海外非印尼镍企宣布了减产，但对镍供应量级的影响有限。中国及印尼的精炼镍产能仍将持续释放，这使得镍市产能难以在年内明显出清。
第二，新能源汽车市场的需求对镍价具有重要影响。虽然三元材料厂家的开工率回暖，但这主要是基于对新能源汽车市场需求向好的预期。然而，如果未来新能源汽车市场对镍的需求没有明显改善，那么镍的中长期偏空趋势可能难以改变。
第三，成本也是影响镍价的重要因素。MHP及硫酸镍的阶段性供需紧张曾为一季度镍价带来托底，但随着印尼相关项目的供应逐步恢复，这种情况已有所缓解。因此，后市电积镍的成本支撑可能会存在下跌空间。
第四，印尼由于在全球镍供应链的核心地位，其政策变化可能会对镍的供需结构带来新的变数。任何新的镍业政策都可能对镍价产生重要影响。
综上所述，镍价的未来走势将受到产能、需求、成本以及政策等多方面因素的影响。
