摘要
国内方面，9月制造业PMI反弹不及季节性，三季度实际GDP增速预计约为4.8%，美国对华关税不确定性再度上升，若11月上旬前无法与美国达成实质性关税协议，政策基调或重现上半年思路，财政货币政策同时加码稳增长。
海外方面，特朗普宣布自11月1日起对华加征关税并对“所有关键软件”实施出口管制，其策略大概率仍是“进三退二”，但美国对华取消芬太尼以及24%即将豁免到期的关税或需中方满足其更多诉求。
资产方面：1）目前标普500指数的席勒周期调整市盈率已经高达39.5倍、接近2000年44.1倍，不排除美国希望借此为美股稍微降温、同时达到推动美联储更多降息以及弱化美元的目的。2）预计国内市场风格将更为均衡，债券与高股息资产有阶段性机会。
国内方面，1）高频数据显示，受国庆中秋双节假期扰动，上中游生产数据普遍回落，但节前沥青开工率攀升并重回23年同期水平，表明基建有所发力，符合稳增长基调。30大中城市商品房和一线城市商品房销售出现回落，全国层面二手房现量价齐跌，双节购房热度明显不及去年。2）稳增长政策加码在即，9月制造业PMI反弹不及季节性，三季度实际GDP增速预计约为4.8%，美国对华关税不确定性再度上升，若11月上旬前无法与美国达成实质性关税协议，政策基调或重现上半年思路，财政货币政策同时加码稳增长。
海外方面，10月10日特朗普发布社交媒体，表达对稀土出口管制的强烈不满，宣布自11月1日起对中国额外征收100%的关税，并对“所有关键软件”实施出口管制。近期特朗普在政府裁员、促和与施压美联储降息上均取得一定进展，且政府处于停摆期间，与各国贸易谈判可能又重新成为重点。我们认为应更多将本次威胁关税视为筹码而非战略目的，100%关税落地概率较低。高关税只会两败俱伤，这是4-5月达成的共识。其策略大概率仍是“进三退二”，但美国对华取消芬太尼以及24%即将豁免到期的关税或需中方满足其更多诉求。
资产方面，1）目前标普500指数的席勒周期调整市盈率已经高达39.5倍，距2000年44.1倍仅11.6%的空间，不排除美国希望借此为美股稍微降温、同时达到推动美联储更多降息以及弱化美元的目的。2）回到国内，预计市场风格将更为均衡，债券与高股息资产有阶段性机会。
货币流动性跟踪（10月6日——10月11日）
流动性复盘：
本周，十一长假结束，资金面整体由紧转松。基准利率下行约6.17BP，本周全周政府债净融资为负。央行公开市场操作偏松，全周逆回购投放11370亿元，存单发行利率小幅上行。
货币市场：
资金价格方面，DR001 周均值较上周下行1.3883BP 至1.3223%，DR007下行 6.1733BP 至 1.4651%。R001下行4.4533BP 至 1.3666%，R007 下行19.555BP 至 1.51096212%。成交量方面，银行间质押式回购日均成交额75325.4亿元，比上周增加约32560.776亿元。
政府债发行与缴款：
政府债没有债券缴款，净缴款规模为-500.8亿元。按发行日计算，下周（10月13日-10月17日），政府债计划发行量为2319.2亿元，较本周2407.5亿元有所下降，其中国债计划发行2210亿元。
同业存单：
一级市场方面，同业存单加权发行利率为1.6082%，较前一周下行6.01bp，此前连续两周环比上行2.71bp。二级市场方面，1个月AAA同业存单下行3.27bp至1.4773%，3个月AAA同业存单下行1.71bp至1.5084%，1年AAA同业存单下行1.31bp至1.6619%。
大类资产表现跟踪（10月6日——10月11日）
权益：
1）A股市场：震荡分化。
2）港股市场：震荡下行。
3）美股和其他：美股、欧股震荡下行。
债券：
1）国内：关税冲击带动债市整体修复。
2）海外：美国10债收益率震荡下行、欧元区主要国家长端收益率普遍下行。
大宗：
黄金价格震荡上行、国际原油价格震荡下行。
外汇：
美元震荡上行，人民币汇率震荡偏弱。
正文
一、宏观周观点（10月12日）
国内方面，1）高频数据显示，受国庆中秋双节假期扰动，上中游生产数据普遍回落，但节前沥青开工率攀升并重回23年同期水平，表明基建有所发力，符合稳增长基调。30大中城市商品房和一线城市商品房销售出现回落，全国层面二手房现量价齐跌，双节购房热度明显不及去年。2）稳增长政策加码在即，9月制造业PMI反弹不及季节性，三季度实际GDP增速预计约为4.8%，美国对华关税不确定性再度上升，若11月上旬前无法与美国达成实质性关税协议，政策基调或重现上半年思路，财政货币政策同时加码稳增长。
海外方面，10月10日特朗普发布社交媒体，表达对稀土出口管制的强烈不满，宣布自11月1日起对中国额外征收100%的关税，并对“所有关键软件”实施出口管制。近期特朗普在政府裁员、促和与施压美联储降息上均取得一定进展，且政府处于停摆期间，与各国贸易谈判可能又重新成为重点。我们认为应更多将本次威胁关税视为筹码而非战略目的，100%关税落地概率较低。高关税只会两败俱伤，这是4-5月达成的共识。其策略大概率仍是“进三退二”，但美国对华取消芬太尼以及24%即将豁免到期的关税或需中方满足其更多诉求。
资产方面，1）目前标普500指数的席勒周期调整市盈率已经高达39.5倍，距2000年44.1倍仅11.6%的空间，不排除美国希望借此为美股稍微降温、同时达到推动美联储更多降息以及弱化美元的目的。2）回到国内，预计市场风格将更为均衡，债券与高股息资产有阶段性机会。
国内：
1. 交通运输部数据显示，10月1日至8日，累计全社会跨区域人员流动量预计24.32亿人次，日均3.04亿人次，比2024年国庆假期7天日均人次增长6.2%。经文化和旅游部数据中心测算，2025年国庆中秋假日8天，全国国内出游8.88亿人次，国内出游总花费8090.06亿元。按日均算，分别较2024年国庆假日增长1.8%、1.0%。
海外：
1. 美国经济活动：上周美国经济活动指数上行，日用品零售同比高增。地产：价平量跌。10月4日当周全美在售楼盘价格中位数同比0%，前值0%；同期在售楼盘数量同比15.1%，前值16.2%。就业：持续放缓。9月ADP就业减少3.2万个岗位，为2023年3月以来最大降幅，远低于增加5.2万个岗位的市场预期。但Revelio Labs数据显示，9月美国新增就业岗位6万个，显著高于ADP就业人数，略高于市场预期。工业：上周粗钢产量下降，产能利用率下降；原油产量上升，产能利用率上升。10月3日当周美国粗钢产能利用率降至77.2%，前值78.1%；炼油厂产能利用率升至92.0%，前值91.4%。
二、货币流动性跟踪周报（10月6日-10月11日）
流动性复盘
本周，十一长假结束，资金面整体由紧转松。基准利率下行约6.17BP，本周全周政府债净融资为负。央行公开市场操作偏松，全周逆回购投放11370亿元，存单发行利率小幅上行。
公开市场操作方面，7 天逆回购投放11370亿元，到期26633亿元，净回笼15263亿元，另开展了1.1万亿元3个月期买断式逆回购操作。下周（10月13日—18日）将有11370亿元7天期逆回购到期。
货币市场
资金价格方面，DR001 周均值较上周下行1.3883BP 至1.3223%，DR007下行 6.1733BP 至 1.4651%。R001下行4.4533BP 至 1.3666%，R007 下行19.555BP 至 1.51096212%。成交量方面，银行间质押式回购日均成交额75325.4亿元，比上周增加约32560.776亿元。
政府债发行与缴款
政府债没有债券缴款，净缴款规模为-500.8亿元。按发行日计算，下周（10月13日-10月17日），政府债计划发行量为2319.2亿元，较本周2407.5亿元有所下降，其中国债计划发行2210亿元。
同业存单
一级市场方面，同业存单加权发行利率为1.6082%，较前一周下行6.01bp，此前连续两周环比上行2.71bp。以1年期存单发行利率为参考，各机构类型周度平均值全面下行，其中城商行环比降4.175bp至1.7826%，其余类型银行环比下行3.335-4bp不等。
二级市场方面，1个月AAA同业存单下行3.27bp至1.4773%，3个月AAA同业存单下行1.71bp至1.5084%，1年AAA同业存单下行1.31bp至1.6619%，其余期限AAA同业存单分别上行0.37-0.5bp。
汇率变动
本周，在岸人民币和离岸人民币兑美元汇率全部贬值。以周均值计，人民币中间价较上周贬值0.0042%至7.1075，即期汇率贬值0.0618%至7.1239，离岸人民币贬值0.1942%至7.1448。
三、大类资产总体回顾（10月6日-10月11日）
权益：
1）A股市场：震荡分化。
2）港股市场：震荡下行。
3）美股和其他：美股、欧股震荡下行。
债券：
1）国内：关税冲击带动债市整体修复。
2）海外：美国10债收益率震荡下行、欧元区主要国家长端收益率普遍下行。
大宗：
黄金价格震荡上行、国际原油价格震荡下行。
外汇：
美元震荡上行，人民币汇率震荡偏弱。
风险提示
国内政策落实力度超预期；海外经济衰退超预期。
