4月沪铜价格先抑后扬，最低触及7.2万/吨，随后价格修复至7.7万/吨附近。4月初美国宣布强硬的对等关税，包含了几乎所有贸易对手，并引发了各国广泛的反制措施，市场避险情绪急剧飙升。随后，美国金融市场经历了股债汇三杀，美国总统有意缓和贸易紧张态势，叠加国内在铜价下跌时去库加速，支撑铜价逐步修复跌势。展望后市，中美两个全球最大经济体之间的经贸谈判进展将是重中之重，尽管谈判预期向好，但过程或非一帆风顺。此外，下游对于高铜价接受度仍有限，随着铜价来到7.7万/吨附近，内需改善的持续性有待进一步观察。
一、美国与多国接近达成贸易协定，中美博弈加剧
市场关于美国关税的担忧情绪有所缓和，市场风险偏好获得提振。近期，美国财政部长贝森特表示，美国正与15至18个重要贸易伙伴进行谈判，预计首批贸易协议可能在本周或下周达成。其中，印度被认为是最有可能率先与美国达成协议的国家之一。此外，美国还与日本、韩国等亚洲国家进行了实质性的谈判且进展顺利。然而，美国与中国的贸易谈判则呈现出博弈加剧的态势。
美国财长贝森特称，美国已暂时搁置与中方的贸易谈判，并将缓和关税争端的主动权归于中国。而中国商务部新闻发言人此前表示，单边加征关税措施完全由美方发起，敦促美方立即停止极限施压。
在全球经济一体化的背景下，中美两国作为世界最大的两个经济体，其贸易关系的走向不仅影响两国经济，也对全球经济格局产生深远影响。考虑到6月天量美债到期需要寻求海外买家，以及2026年中期选举共和党的支持率，未来中美贸易摩擦或一定程度缓和，但过程或难一帆风顺。
二、铜矿供应持续偏紧，自美国进口废铜下滑明显
近期铜精矿现货供应延续偏紧，加工费负值扩大，但电解铜产量仍在稳步攀升。截止4月25日，中国进口铜精矿加工费指数-42.52美元/吨，较上月末下降18.41美元/吨。主流矿企纷纷下调2025年矿山产量指引，再加上粗炼产能仍在扩张周期，矿端供需严重失衡。产量方面，3-4月冶炼厂产能利用率继续回升，产量环比增幅较多，由于废料流向冶炼端，因此矿端供应短缺对实际产量影响不大，炼厂主动减产动力弱于预期。据SMM调研，3月中国电解铜产量为112.21万吨，环比升幅为6.04%，同比上升12.27%。4-5月，检修的冶炼厂家数增多，但冶炼厂做好了充足的应对措施，增加废铜和阳极板的投料量，另外有废产铜冶炼厂新投产。因此，预计国内电解铜产量仍能维持稳定。
废铜供应紧张延续，美国废铜进口量骤降。海关数据显示，2025年3月，中国废铜进口量18.97万吨，环比下降1.91%，同比下降13%。基于美国加征关税的反制措施，我国对凡从美国进口的商品征收高达125%的关税，包括再生铜原料。从3月废铜进口来源国来看，日本进口量达2.7万实物吨，环比增加16%，跃升至第一名，美国进口量2.2万实物吨，环比骤降29%。据SMM了解，当前进口贸易商已停止从美国采购再生铜原料，若中美关税问题未能解决，美国废铜到港量将进一步减少。
海外方面，根据Earth-i最新发布的卫星监测数据，全球铜冶炼活动在3月份出现了显著下滑。由于海外冶炼厂经营方式更为市场化，同时生产干扰率偏高，例如东南亚PSR冶炼厂停产、智利重要的阳极铜供应来源Altonorte冶炼厂检修延长至5月等，海外电解铜产量的不确定性更大。
三、社会库存连续八周下降，内需改善及抢出口为主要原因
社会库存方面，截至4月28日，SMM全国主流地区铜库存为15.51万吨，较去年同期下降23.28万吨。当前，国内铜市场呈现供应偏紧而消费增加的局面，社会库存连续八周下降，进口亏损已大幅收窄，但进口货源到货仍不多，国内现货升水及洋山铜溢价的上涨，均反映出市场供应紧张的状况。
铜材开工情况来看，4.18-4.24国内主要精铜杆企业周度开工率79.56%，较环比上升1.48个百分点，同比上升8.88个百分点。分行业来看，两网订单表现较好，由于电网投资具有逆周期调节的属性，在国内经济下行压力偏大，且外部环境复杂严峻的背景下，电网投资预计能呈现稳定增长。汽车和白电仍处在消费旺季，以旧换新政策以及外贸“抢出口”对耐用品消费继续形成支撑，但随着美国对转口贸易监管的收紧，“抢出口”熄火后对耐用品消费或产生影响。地产、城市基建和轨道交通等地产、工程类项目订单表现仍偏弱。
五一节后铜材开工率或出现回落，目前精铜杆企业在手订单逐渐消化，随着铜价冲高至7.7万/吨，下游采购积极性大幅下降，新订单增长相对乏力。关税政策的不确定性仍影响市场信心，目前下游普遍观望情绪重。
四、总结
综合来看，铜市场供应偏弱，需求在国内内需政策及海外抢出口的共同提振下边际改善，库存去化节奏加快，但需关注需求回升的持续性。一方面，以旧换新政策及抢出口本身对未来需求有一定的透支。另一方面，中美双方互征高达145%和125%的关税，绝大部分涨价由下游消费者承担，耐用品消费需求将严重受损。下阶段需重点关注中美经贸谈判进展，若谈判较为顺利，考虑到铜基本面供应偏紧，价格可继续看高一线，若双方陷入僵持，铜价恐承压下行以反映关税所引发的经济预期的变化。
作者简介：李白瑜，上海中期期货研究所金属分析师，新加披国立大学硕士。具有多年金属研究经验，注重从宏观、基本面及市场情绪等多角度把握金属走势。
