1. 铜企三季度产量评述
国际铜业研究组织(ICSG)每年会发布两次当年以及来年的供需平衡预估，2023年发布时间分别为4月份和10月份。10月份公布的数据相比来说，调降了2023年铜矿产量，但调增了2024年铜矿产量，2023年铜矿增量为42万吨，2024年增量为84万吨。ICSG数据显示，1-9月份（9月份为预估），世界铜精矿产量为1638万吨，累计同比1.5%，一般来说四季度产量会季节性增加，预计能超额完成10月份年度展望的量，因为结合下文的铜矿统计，ICSG对2023年的铜矿增速可能有所低估。
铜矿企业陆续发布完三季度财报，我们统计了20家矿企的生产情况（国内矿企半年产量，未列入），依据ICSG的年度数据，合计铜产量占全球总产量约65%。截至2023年三季度披露结果显示，9家矿企累计产量同比下降，11家矿企同比上涨，而且这11家中有9家增速超过5%。前三季度，20家矿企总产量1063万吨，平均增速为5%。进一步分析数据我们发现，前十大矿企产量多数是下滑的，中大型矿企产量是增加的。增速来看的话，前十大矿企同比增速是3%，中大型矿企产量同比增速是11%。
关于剩余占比全球铜产量约35%的中小矿业公司铜产量同比增速，可以结合国际铜业研究组织数据、统计的20家矿企产量同比增速进行合理推演。ICSG数据显示，2023年前三季度铜矿产量累计同比增长1.5%，则剩余中小矿业公司2023年前三季度产量增速约为-4%。中小矿山产量开始下滑，与前两年的格局不同，可能与铜价下滑，开采利润不高有关系。
总体看，大型矿业公司因为ESG、地缘政治，股东分红和逆全球化等的压力，勘探积极性有所降低，未来或更多参与并购交易，所以这部分供给有可能是稳定甚至下降的；小型矿业公司是相对灵活的，利润可观时就多开采，所以虽然市场预期铜矿的长期供给是短缺的，但如果价格上涨利润可观，短缺也未必会如预期那么严重。
2. 2024-2025年铜矿产量预估
2023-2025年是矿山扩产周期，Wood Mackenzie预计，2023-2026年铜矿共有240万吨的增量，来源于非洲矿产潜力的不断释放。SMM公布的数据显示，2024年铜矿山增量为84万吨，2025年将降至59万吨。主要贡献增量的是洛阳钼业的TFM/ KFM项目、紫金矿业的Kamoa-Kakula、泰克资源的Quebrada Blanca、力拓的Oyu Tolgoi等。首先，梳理一下重点矿山情况。
（1）英美资源Quellaveco
Quellaveco铜矿控股股东为英美资源，持股比例60%，其余股东为三菱综合材料，占比40%，有约35年寿命，铜矿储量16.49亿吨，含铜868.2万吨，平均品位达0.53%。英美资源1992年收购Quellaveco铜矿，于2000年开展可行性研究，2013年起开发一直被搁置。2018年英美资源做出最终投资决定，将继续开发Quellaveco铜矿。Quellaveco铜矿最终于2022年下半年投产，当年产量为10.2万吨，2023年前三季度生产了22.53万吨，2023年公司预计实现产量31-35万吨。产量预计前五年平均每年33万吨，前十年平均每年30万吨。所以此矿的增量贡献在2023年，随后基本就没有增量贡献。
（2）泰克资源QB2
Quebrada Blanca矿山控股股东为泰克资源（60%），其余股东为住友金属矿业株式会社（25%），智利国家矿业公司（10%），住友商事株式会社（5%）。Quebrada Blanca铜矿位于智利北部，储量为700万吨，品位为0.51%，寿命为28年。疫情及工程建设影响，第二阶段投产时间一再推迟，期初公司预计2021年下半年首次投产，但2023年3月才有产出，前三季度产量为2万吨，半年报显示，2023年产量指引由此前的15-18万吨下调至9-11万吨，三季报称，Quebrada Blanca铜矿项目的年产量可能只处于2023年预期范围的低端，但维持2024-2026年28.5-31.5万吨的产量指引。公司前五年规划铜产能28.6万吨，前十年规划铜产能27.2万吨。预计2024-2025年铜金属增量分别为6、9万吨。
（3）紫金矿业Kamoa-Kakula
Kamoa-Kakula铜矿由紫金矿业（39.6%）、艾芬豪矿业（39.6%）、刚果民主共和国政府（20%）及水晶河环球公司（0.8%）共同持有。由于紫金矿业还是艾芬豪矿业的第二大股东（13.7%），因此公司实际持有铜矿约45%的股权，为该铜矿的实际控制人。该铜矿储量1862.3万吨，品位约3.94%。此前，一期选厂、二期选厂及一期二期联合技改扩建均已完成，合计年产能达到45万吨铜。2023年前三季度共生产铜精矿30.1万吨，2023年生产目标为39-43万吨。当前正加快三期500万吨/年选厂扩建及配套50万吨/年铜冶炼厂建设，预计2024年四季度建成投产，届时年产能将达到65万吨铜。目前矿石处理量约为920万吨，2024-2029年年均矿石处理量能提升至1420万吨。预计2024-2025年铜金属增量分别为5、12万吨。
（4）洛阳钼业TFM&KFM
TFM、KFM铜钴矿位于刚果（金），洛阳钼业分别间接持有TFM、KFM铜钴矿80%权益和71.25%权益。TFM铜钴矿拥有铜矿石储量2.775亿吨，品位为2.84%，KFM铜钴矿有铜矿石储量0.665亿吨，品位为2.91%。2021年8月，TFM铜钴矿规划建设3条生产线，分别为350万吨/年混合矿生产线、330万吨/年氧化矿生产线和560万吨/年混合矿生产线，该项目于2023年建成投产，达产后新增年均产量20万吨。2022年,TFM铜金属产量为25.42万吨，预计2024年TFM铜矿产量将达到45万吨。TFM项目2023年规划实现铜产量29-33万吨。2022年6月，洛阳钼业公告将投资建设KFM开发项目（一期），KFM一期于2023年第二季度投产，并且在三季度达产，预计今年产量为7-9万吨。
（5）力拓 Oyu Tolgoi
Oyu Tolgoi位于蒙古国，持股比例上，力拓（66%）、蒙古国政府（34%）。Oyu Tolgoi铜矿分为露天和地下部分，露天部分于2013年7月投产，2015年力拓和蒙古就Oyu Tolgoi 地下铜矿开发达成了协议，但是近年来力拓和蒙古政府纠纷不断，导致地下矿开采建设不断推迟。2022年1月Oyu Tolgoi董事会批准开始地下运营，地下开采工程分为三部分，Panel0，Panel1和Panel2，Panel0于2023年一季度投产，Panel1和Panel2的可行性研究于今年二季度完成。该铜矿今年前三季度增产3万吨，预计全年增加5万吨。2022年 Oyu Tolgoi 露天矿产量13万吨，公司预计2023-2027年露天矿+地下矿平均产量为34万吨， 2028-2036年平均产量为50万吨。随着地下矿产能的进一步爬坡，预计2024-2025年地下矿增量分别为11、5万吨。
（6）巨龙铜业
巨龙露天铜矿位于西藏自治区拉萨市，紫金矿业持有其50.1%的股份，拥有西藏驱龙铜多金属矿、荣木错拉铜矿和知不拉铜多金属矿矿权，该铜矿1468万吨，品位约0.26%。巨龙铜矿一期10万吨/日采选工程项目已建成投产，正在推进15万吨/日采选技改。拟分阶段实施二期、三期工程，其中二期20万吨/日采矿改扩建筹备正在推进。2025年将形成35万吨/年产能。二期、三期全面建成后可望实现每年采选矿石量约2亿吨、年产铜60万吨规模。2022年产铜11.4万吨，预计2024-2025年铜矿增量分别为3、9万吨。
其他还有一些矿山会在2023年-2025年释放增量，在此不一一介绍，下面的表格中有增量的统计（不完全统计）。
综上，2023-2024年，铜矿增量或将达到此轮扩张周期的顶点，2025年开始铜矿增量下滑。目前统计来看，2024年增量较为明显，而且确定性相对较高，2025年预期的成分占比就高一些，因为时间尚久，扰动因素可能较大，所以2025年铜矿增量向下折算。2023年已投产的项目包括Quellaveco、TFM/KFM、Oyu Tolgoi、Chuquicamata、Lonshi等，这部分矿在2024年放量较大，未投产需要密切跟踪的项目比如QB2、Kamoa-Kakula、Mantoverde等。
长期看，铜矿供应增速不容乐观，铜矿产量整体会呈现低增速，难以再现2011年之后的矿山高增速。铜矿品位下滑、自然灾害、罢工、技术等原因，使得供应干扰问题长期存在。随着矿山开采时间延长，老矿山品位逐年下降，1999年至2016年间，智利的平均铜品位下降了一半以上，从1.41%降至0.65%，矿山品位降低带来更高的开采成本、人力成本提高。政治风险和财税风险都在增加，随着铜价近几年的高位，很多南美洲和非洲等国家当地政府尝试重新签订协议，以及重新讨论税收条款等。此外，ESG依然是一个问题。这使得企业的扩产意愿是相对不足的，未来的铜供给缺口要么需要通过涨价去弥补，要么需要通过废铜等其他手段去弥补。因此长周期看，全球铜矿增速在2023-2024年触及高位，此后便会出现逐年放缓的情况。
风险点：产能释放节奏不及或超预期
作者：吴玉新/F0272619、Z0002861/
一德期货有色金属分析师
本文原标题为《铜企三季度产量评述及2024-2025年铜矿产量预估》
