9月12日讯：
第一部分 摘要
氧化铝期货自从6月19日上市以来，呈现出单边上涨的趋势，从上市首日开盘价2730元/吨至今（9月11日），上涨12.45%或340元/吨至3070元/吨，一度冲击涨停至3203元/吨，区间最大涨幅19.51%；氧化铝强势的背后除资金推波助澜外，根源在于基本面的持续性改善。
首先，成本抬升提供强支撑。由于河南三门峡地区矿山环保关停后内陆矿石价格上涨，烧碱价格受需求抬升现货趋紧的推动下价格持续反弹，而焙烧成本也因煤炭价格企稳反弹而上行，成本抬升明显；
其次，供需基本面转向紧张。伴随进口减少且电解铝大面积复产，供需转向紧张；供应端虽然运行产能小幅上行，但是进口的大量减少导致实际的供应保持平稳，但是需求伴随云南、贵州等地区电解铝的大量复产而明显增加，供需由过剩转为紧平衡；
最后，期现套利的交易集中创造了大量投机性需求，在短期内加剧了供需的紧张。投机需求交仓锁定了一定的货源，导致短期内货源偏紧，助力了现货价格的上涨，进一步对期货市场提供强支撑。
第二部分 基本面分析
一、成本支撑较强
（一）成本小幅上涨
根据阿拉丁数据显示，8月份全国氧化铝加权平均完全成本为2620.9元/吨，环比涨16.8元/吨，山西、河南地区氧化铝加权完全成本2783.7元/吨左右，环比涨15.7元左右；进入9月份之后，山西烧碱长单价格继续上涨200元/吨，带来成本约40元/吨的增加，而矿石目前尚无缓解的迹象，煤炭价格9月环比小幅增加，港口煤价9月初较8月月均环比上涨约40元/吨，带来成本约16元抬升，预计9月份山西氧化铝成本将会继续抬升至2800元上方；
（二）铝土矿价格连续上涨
23年6月份伊始，河南地区进入雨季，黄河沿岸对于环保安全的要求更高，加上更加严格的执行矿山复垦治理工作，河南三门峡地区的矿山已经停产，这使得河南矿石供应进一步的萎缩，三门峡地区铝土矿山此前一度供应着90万吨/月的铝土矿，现在则基本全部停采，这对当地的矿石供应来说是个不小的冲击；
5月河南三门峡地区68/5.0品味的矿石含税报价在580元/吨，而近期基本在600~620元/吨左右，按照高级区间，涨幅40元/吨，达到历史高位，带来成本约90元/吨的抬升；
而进口矿方面，几内亚地区进入雨季，叠加人民币大幅贬值，未来3-5个月几内亚的发货会减少，所以中国的铝土矿到港在8-11月份会相对减少；单价方面，截止9月11日，几内亚CIF矿报价68.5美元/吨，环比6月初66美元上涨2.5美元/吨；按照当前汇率7.3，带来成本55元/吨的成本抬升；
而人民币汇率截止9月11日，相比6月初的7.05附近，汇率贬值约0.3，带来氧化铝成本约60元/吨的抬升，所以进口矿综合使用成本较6月初涨150元/吨；
而短期该情况尚未看到明显缓解的迹象，预计9月份成本仍然会在煤炭及烧碱的带动下小幅上行。
（三）烧碱、动力煤价格触底反弹
氧化铝根据矿石种类耗碱量不同，国产矿耗碱量在单吨0.23吨上下，进口矿耗碱量在0.1~0.18吨左右，所以内陆氧化铝厂成本受烧碱价格上涨的影响更大一些；截止9月11日，32%烧碱较7月份底8月初上涨约77.6元/吨，折百反弹242.5元/吨；按此价格，带动国产矿氧化铝厂成本抬升约55元/吨。
而动力煤港口煤价9月初较8月月均环比上涨约40元/吨，带来成本约16元抬升。
二、供需基本面明显改善
氧化铝从二季度明显的供需过剩在8月份开始逐渐转向了紧平衡，如下图，氧化铝在一、二季度过剩比较明显，但是伴随需求侧电解铝复产在6月底开始释放，冶炼厂提前补库，7月份复产开始加速，西南地区的成交率先活跃，南方带动北方价格上涨。
（一）需求端大幅改善
核心驱动在于7、8月份云南地区电解铝企业的大面积的复产，短短两个月内，电解铝全国运行产能从6月底的4070万吨扩张至4280万吨，增加210万吨，带来约405万吨的氧化铝需求，是基本面改善的主要原因；
（二）供应端略有减少 进口持续减少
供应方面进口持续减少，三季度以来，氧化铝部分企业检修造成了产量的略微减少，整体优先，如图10，运行产能整体保持稳定，但是如图11，进口的转负是供应端未能造成压力的另一助力。7月份氧化铝净进口-0.5万吨，而去年同期7月份净进口约12.1万吨。
（三）未来供应计划仍然较多
氧化铝短期供应有限，但是远期投产预期仍然压力较大，目前2024年准备投产的国内氧化铝项目仍有400万吨产能，包括广西防城港中铝二期200万吨、东方希望200万吨等；此外还有规划中的更多的产能，例如广西特变电工、赤峰项目、嘉峪关项目等；
三、期现成交活跃 投机需求增加
8月末9月初，期货市场明显活跃，一度冲击涨停，吸引了大量市场资金的参与，尤其是期现风险子公司套利的参与，由于期货市场波动灵活性远高于现货，期货价格大涨后，期现商积极采购现货，带动现货市场价格跟涨。仓单货与非仓单货的价格差被拉开。
短期期现利润吸引了大量期现商套利，创造了大量投机需求，助力了现货市场阶段性紧张。
（一）交割利润大幅扩大
期货价格大幅上涨，现货涨幅较为滞后，尤其是三网定价机制使得现货市场主流价格跟涨缓慢，但是部分期现商抢货的情况下，仓单货的价格明显溢价；
（二）现货成交方面，发往交割库的订单量增多
山东地区传出2笔成交消息，各成交0.5万吨氧化铝：其中一笔成交价格为3010元/吨，发往交割仓库；另一笔出厂价格2860元/吨，流向新疆电解铝厂。
山西地区传出6笔成交消息，共计成交数量约6万吨：其中1万吨成交价格位于2860-2870元/吨；3.5万吨成交价格为2980元/吨；1.6万吨成交价格位于3050-3060元/吨。
河南地区传出2笔现货成交消息，各成交0.3万吨：其中1笔出厂价格2980元/吨，流向下游电解铝厂；另一笔成交价格3060元/吨，流向新疆地区交割仓库。
除此之外，南方地区传出两笔现货成交消息，推动氧化铝价格小幅上行：广西地区成交0.5万吨，出厂价格2950元/吨，流向下游电解铝厂；西南地区共计成交0.6万吨，出厂价格为2960元/吨；
从上述的现货成交信息可以明显感知，电解铝刚需的采购价格跟涨较少，仍然低于3000元/吨，甚至低于2900元/吨；但是期现交割的套利交易价格明显高于市场价，在3000元/吨附近，甚至个别达到了3060元/吨。
（三）交割利润测算
交割利润方面
据测算，交割成本在45元/吨左右；由于目前山西至新疆运费约300元/吨而新疆地区升水380元/吨交割，相对厂库及其他产区仓库，天然的具有升水优势，但是相比厂库而言，增值税部分及入库费或有一定损失（暂时不考虑入库费优惠、货物与运输增值税差等细节），所以现货成交价格只要低于盘面价格45元/吨以上采购就有一定的利润，当时真实操作的时候，有较多的摩擦成本，期现价差建议尽量越大越好；
交割库容方面
目前氧化铝持仓约7.5万手，而目前库容约70万吨，且后续仍有增加的空间，目前交割库容暂时尚不构成挤仓的困境；
交割品方面
交割对仓单有一定的要求，例如生产批次、2个月的生产周期内，6个月的保质期等，但是目前据悉，交割品生产产能几乎占据当前运行产能的半数左右，且只要现货成交价格高于三网价，均能刺激氧化铝厂销售交割品，且使用交割专用袋去打包、分类、堆放，言外之意，只要基差可以覆盖交割成本一定的空间，几乎可以刺激氧化铝厂销售交割品。
第三部分 交易策略
一、绝对价
单边交易策略方面，短期内因为基差贸易带来的投机需求促使供需转向紧平衡，但是基于利润的逐渐扩大，后续供应缓慢增加，需求达峰甚至有减产的风险，建议等反弹至3100元/吨后逐渐沽空；
2800~3000元/吨附近的氧化铝投机价值较低；下有成本抬升、秋冬季采暖季环保限产的支撑，远期有电解铝秋冬季缺水减产需求下滑、远期产能过剩预期的打压，做空空间有限，做多又担忧后续基本面过剩，均不适合大资金布局，上行、下行空间均有限；
但是，目前商品处于牛市状态，氧化铝价格随大氛围震荡上行，逐渐打开操作空间，基于远期基本面过剩的预期与当前氧化铝利润逐渐放大，保值空单可于3100元/吨上方轻仓操作，倒金字塔式加仓布局，不建议重仓，第一次交割前仍需谨慎，谨防一致性看空预期导致的价格上涨的风险。
沽空的主要逻辑在于：
一方面，基本面仍然是过剩的预期，目前氧化铝厂利润较高，提产积极性较好，且后续电解铝供应基本稳定，甚至有秋冬季减产的概率，有利于空头布局；
另一方面，氧化铝具有保质期，近期的基差贸易运往新疆的货物将会在6个月后无法维持仓单状态而被迫销售，但由于氧化铝下游铝厂多为长单采购，且新疆地区电解铝厂较为集中，占据话语权，所以届时的销售压力也较大，带来隐形的交易成本，甚至会在01、02合约再次抛售在盘面。
沽空操作的风险在于现货层面的做市商拉抬现货价格达成挤仓的意图或者意外减产、海运费抬升导致的价格上涨。
二、套利
目前基差套利空间仍然较高，仍可继续布局；
目前山东、山西三网价报2900、2943元/吨，截止周一AO2311合约收盘价3070元/吨，仍然有80~120元左右的套利空间。目前可以操作期现正套的可以是电解铝厂（可以降低采购成本）、期现业务贸易商、甚至包括拥有厂库且有长单敞口的氧化铝厂（增厚销售利润）。
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